Οι οίκοι βλέπουν κινδύνους παρά τη βελτίωση του χρέους…
Η αποκλιμάκωση του ελληνικού χρέους δεν αρκεί για να διαγράψει τις σοβαρές εστίες κινδύνου που βλέπουν οι διεθνείς οίκοι αξιολόγησης.
Γεωπολιτικές εντάσεις, υψηλό κόστος δανεισμού, διεθνής οικονομική αβεβαιότητα, πολιτικό ρίσκο και πιθανές δημοσιονομικές πιέσεις απειλούν να δοκιμάσουν την ανθεκτικότητα της ελληνικής οικονομίας, αναφέρει σε έκθεσή της η Citigroup.
Ειδικότερα, σύμφωνα με τον αμερικανικό οίκο, βρισκόμαστε πλέον εν μέσω μιας ιδιαίτερα δραστήριας περιόδου αξιολογήσεων της πιστοληπτικής ικανότητας της Ελλάδας, η οποία έχει ήδη ξεκινήσει με θετικό πρόσημο.
Τις επόμενες εβδομάδες, το ενδιαφέρον θα στραφεί στους οίκους S&P και Fitch, όπου εκτιμάται ότι υπάρχει περιθώριο για περαιτέρω αναβαθμίσεις των προοπτικών (outlook).
Ωστόσο, σύμφωνα με την αμερικανική τράπεζα, οι αναβαθμίσεις της πιστοληπτικής αξιολόγησης δεν θα πραγματοποιηθούν πριν από το 2027.
Η Ελλάδα εισέρχεται σε χρονιά εκλογών, το αποτέλεσμα των οποίων θα δώσει ενδείξεις για το κατά πόσο υπάρχει η κοινωνική συναίνεση για δημοσιονομική πρόνοια και διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.
Εφόσον αυτή η δέσμευση ανανεωθεί σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα, η Ελλάδα θα μπορούσε να επιστρέψει σε αξιολογήσεις της κατηγορίας «A» έως το 2030, ανακτώντας το καθεστώς που είχε πριν από την κρίση, σημειώνει η Citi και συνεχίζει:
Παράλληλα, η εμπιστοσύνη των αγορών στα ελληνικά κρατικά ομόλογα (GGBs) έχει ήδη αρχίσει να αποτυπώνεται, ενισχυόμενη και από την ευνοϊκή συνολική διάρθρωση του χρέους, η οποία έχει λειτουργήσει ως σημαντικό «μαξιλάρι» κατά τα πρόσφατα επεισόδια αύξησης των αποδόσεων.
Έρχονται νέες αναβαθμίσεις;
Σύμφωνα με τη Citi, η εικόνα για την Ελλάδα τα τελευταία χρόνια είναι θετική.
Η οικονομία αναπτύσσεται δυναμικά (+2,1% το 2025), οι διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις συνεχίζονται και η δημοσιονομική πολιτική της κυβέρνησης έχει μέχρι στιγμής καταφέρει να ισορροπήσει επιτυχώς μεταξύ της στήριξης της ανάπτυξης και της μείωσης του χρέους.
Οι οίκοι αξιολόγησης αναμένεται να συνεχίσουν να ανταποκρίνονται στις θετικές αυτές οικονομικές εξελίξεις, αν και για περαιτέρω αναβαθμίσεις της πιστοληπτικής αξιολόγησης θα χρειαστεί να περιμένουμε έως το 2027.
Μέχρι την άνοιξη του 2025, τα ελληνικά κρατικά ομόλογα (GGBs) είχαν ήδη ανακτήσει την επενδυτική βαθμίδα από όλους τους βασικούς οίκους αξιολόγησης, όμως η θετική πορεία της ελληνικής πιστοληπτικής αξιολόγησης έχει ακόμη περιθώριο να συνεχιστεί.
Βρισκόμαστε πλέον εν μέσω μιας ιδιαίτερα περιόδου αξιολογήσεων, η οποία ξεκίνησε δυναμικά, με την αναβάθμιση των προοπτικών από «σταθερές» σε «θετικές» από τη Moody’s και τη Morningstar, καθώς και με την αναβάθμιση σε BBB+ από τη Scope Ratings.
Επόμενοι στη σειρά για πιθανές πιστοληπτικές αναθεωρήσεις είναι η S&P, η οποία αναμένεται να πραγματοποιήσει αξιολόγηση στις 23 Οκτωβρίου, και η Fitch, η οποία αναμένεται να προχωρήσει σε αξιολόγηση στις 6 Νοεμβρίου.
Κατά τον χρόνο σύνταξης του κειμένου, και οι δύο οίκοι αξιολογούν τη χώρα με βαθμολογία BBB και σταθερές προοπτικές.
Θεωρείται ότι υπάρχει περιθώριο και για τους δύο οίκους να αναβαθμίσουν τις προοπτικές σε «θετικές» στις επικείμενες αξιολογήσεις τους, χάρη στη συνεχιζόμενη μείωση του χρέους.
Ωστόσο, πιστεύουμε ότι αναβαθμίσεις της ίδιας της πιστοληπτικής αξιολόγησης είναι απίθανες πριν από το 2027.
Όλοι οι βασικοί οίκοι αξιολόγησης έχουν αναφέρει τη βελτίωση των δημόσιων οικονομικών και το μεσοπρόθεσμο αναπτυξιακό δυναμικό ως παράγοντες που θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε θετική πιστοληπτική ενέργεια.
Η σημερινή κυβέρνηση έχει μέχρι στιγμής τηρήσει τη δέσμευσή της για τη βελτίωση της δημοσιονομικής θέσης της χώρας, ενώ οι πρόσφατες ανακοινώσεις για σχέδια πρόωρης αποπληρωμής χρέους αποτελούν ένα ακόμη θετικό μήνυμα προς αυτή την κατεύθυνση.
Τον Ιούνιο, η Ελλάδα αποπλήρωσε πρόωρα δάνεια ύψους 6,94 δισ. ευρώ από τον Greek Loan Facility (GLF).
Για το πλαίσιο, ο GLF αποτελείται από διμερή δάνεια προς την Ελλάδα από 14 χώρες της Ευρωζώνης, τα οποία συμφωνήθηκαν το 2010 για συνολικό ποσό €52,9 δισ., με αρχικές λήξεις που εκτείνονταν έως και το 2041.
Από το αρχικό ποσό, σήμερα παραμένουν ανεξόφλητα 26,3 δισ. ευρώ, τα οποία η χώρα στοχεύει να αποπληρώσει πλήρως έως το 2031, περίπου 10 χρόνια νωρίτερα από το αρχικό χρονοδιάγραμμα.
Τα δάνεια του GLF είναι τα ακριβότερα μεταξύ των δανείων που συνδέονται με την περίοδο των ελληνικών προγραμμάτων διάσωσης, ενώ έχουν και σχετικά μικρότερες διάρκειες.
Αυτό σημαίνει ότι η στρατηγική της χώρας να χρησιμοποιεί διαθέσιμα κεφάλαια για την επιτάχυνση της αποπληρωμής τους όχι μόνο στέλνει ένα θετικό μήνυμα στις αγορές, αλλά συμβάλλει επίσης στη βελτίωση του προφίλ δανεισμού της χώρας.
Πιο πρόσφατα, η Ελλάδα δεσμεύθηκε επίσης να πραγματοποιήσει πρόσθετες πρόωρες αποπληρωμές χρέους συνολικού ύψους 5,9 δισ. ευρώ το 2026. Το ποσό αυτό περιλαμβάνει 1,2 δισ. ευρώ εντόκων γραμματίων του Δημοσίου, 2,2 δισ. ευρώ ελληνικών κρατικών ομολόγων που λήγουν τον Δεκέμβριο του 2027 και €2,5 δισ. δανείων από τον European Financial Stability Facility (EFSF), με λήξεις το 2027 και το 2028.
Ο EFSF αποτελείται από δάνεια που χορηγήθηκαν από την ΕΕ κατά τη διάρκεια της κρίσης κρατικού χρέους και ανέρχονται συνολικά σε 141,8 δισ. ευρώ, τα οποία πρόκειται να αποπληρωθούν πλήρως έως το 2070.
Έως το τέλος του 2026, το ανεξόφλητο ποσό που θα πρέπει να αποπληρωθεί προς την ΕΕ για τα κεφάλαια του EFSF θα ανέρχεται περίπου σε 121,8 δισ. ευρώ.
Αξίζει να σημειωθεί ότι τα δάνεια του EFSF είναι ιδιαίτερα ευνοϊκά ως προς τους όρους τους (αν και εξακολουθούν να είναι ακριβότερα από τα δάνεια του ESM).
Ως εκ τούτου, η πρόωρη αποπληρωμή τους, στην πράξη, αυξάνει τον κίνδυνο επιδείνωσης του μέσου κόστους του συνολικού χρέους, καθώς αυξάνει την έκθεση της χώρας στις αγορές.
Ωστόσο, αυτή η επίπτωση έχει μέχρι στιγμής περιοριστεί, καθώς η χώρα έχει χρησιμοποιήσει τα έσοδα από την επαναϊδιωτικοποίηση των ελληνικών τραπεζών για τη χρηματοδότηση αυτών των πρόωρων αποπληρωμών, αντί να εκδώσει νέα ομόλογα στις αγορές.
Ωστόσο, οι οίκοι αξιολόγησης αναμένεται να παραμείνουν επιφυλακτικοί ως προς την αναβάθμιση της πιστοληπτικής αξιολόγησης, προτού υπάρξει κάποια ένδειξη ότι οι δεσμεύσεις για δημοσιονομική σύνεση και διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις των τελευταίων ετών θα συνεχιστούν σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα.
Οι βουλευτικές εκλογές του 2027, οι οποίες αναμένεται να διεξαχθούν τον Μάιο και το αργότερο έως τις 25 Ιουλίου, αποτελούν, κατά την άποψή μας, βασικό καταλύτη για τον επόμενο κύκλο αναβαθμίσεων της πιστοληπτικής αξιολόγησης. Το αποτέλεσμα των εκλογών αναμένεται να καταδείξει με σαφήνεια κατά πόσο εξακολουθεί να υφίσταται η δημόσια στήριξη για τη δημοσιονομική πειθαρχία και τις οικονομικές μεταρρυθμίσεις και, ως εκ τούτου, κατά πόσο αυτές παραμένουν πολιτικά εφικτές.
Παρότι πολλά μπορεί να αλλάξουν από σήμερα έως τις εκλογές, οι πιο πρόσφατες δημοσκοπήσεις δείχνουν ότι αυτό εξακολουθεί να είναι πιθανό.
Πράγματι, παρά το γεγονός ότι η στήριξη προς το κυβερνών συντηρητικό κόμμα (Νέα Δημοκρατία) έχει υποχωρήσει κατά τα τελευταία τρία χρόνια, εξακολουθεί να προηγείται σημαντικά των βασικών κομμάτων της αντιπολίτευσης, δηλαδή της Ελληνικής Αριστερής Συμπαράταξης (ΕΛΑΣ), η οποία συγκεντρώνει σήμερα περίπου 17% στις προθέσεις ψήφου, και του Πανελλήνιου Σοσιαλιστικού Κινήματος (ΠΑΣΟΚ), με περίπου 12%.
Ωστόσο, η πρωτιά στις δημοσκοπήσεις δεν σημαίνει κατ’ ανάγκη ότι ένα κόμμα μπορεί να εξασφαλίσει την πλειοψηφία στο κοινοβούλιο, κάτι που είναι απαραίτητο για την υλοποίηση μιας οικονομικής και δημοσιονομικής ατζέντας που θα ήταν θετική από πλευράς πιστοληπτικής αξιολόγησης.
Οι επόμενοι μήνες θα είναι καθοριστικοί για τη διαμόρφωση του εκλογικού αποτελέσματος, καθώς η Νέα Δημοκρατία διεκδικεί μια τρίτη συνεχόμενη κυβερνητική θητεία.
Η πιθανότητα επιτυχίας της εξαρτάται κυρίως από την ικανότητα του κόμματος να επαναπροσελκύσει ψηφοφόρους που την ψήφισαν το 2019 και το 2023 και οι οποίοι σήμερα εμφανίζονται δυσαρεστημένοι. Σύμφωνα με τις δημοσκοπήσεις, οι ψηφοφόροι αυτοί αντιπροσωπεύουν περίπου το 50% των αναποφάσιστων.
Σε τελική ανάλυση, το ζήτημα θα κριθεί από το κατά πόσο το κόμμα θα μπορέσει να πείσει ότι διαθέτει αξιόπιστο σχέδιο για την αντιμετώπιση της δυσαρέσκειας των νοικοκυριών λόγω της αύξησης του κόστους διαβίωσης.
Γεωπολιτικοί κίνδυνοι
Η αύξηση των γεωπολιτικών κινδύνων δεν ευνοεί την υπόθεση για αναβαθμίσεις της πιστοληπτικής αξιολόγησης.
Υπάρχουν δύο βασικοί λόγοι για τους οποίους η Citι το υποστηρίζει αυτό:
Ο πρώτος αφορά το ενδεχόμενο περαιτέρω κλιμάκωσης της σύγκρουσης Ρωσίας-Ουκρανίας ή περαιτέρω περιορισμού της στήριξης από άλλους συμμάχους του ΝΑΤΟ.
Αν και δεν αφορά ειδικά την Ελλάδα, συνδέεται με ένα ευρύτερο ζήτημα το οποίο οι οίκοι αξιολόγησης είναι πιθανό να συνυπολογίσουν στις τελικές τους εκτιμήσεις, καθιστώντας τους περισσότερο επιφυλακτικούς.
Η Moody’s είναι ο οίκος αξιολόγησης που έχει εκφραστεί πιο έντονα ως προς αυτή την πτυχή, αναφέροντάς την ρητά ως παράγοντα που επιβαρύνει το πιστωτικό προφίλ όλων των ευρωπαϊκών μελών του ΝΑΤΟ, συμπεριλαμβανομένης της Ελλάδας.
Μέχρι σήμερα, οι αυξανόμενες ανάγκες των ευρωπαϊκών χωρών για υψηλότερες αμυντικές δαπάνες δεν φαίνεται να έχουν επηρεάσει τις αποφάσεις των οίκων αξιολόγησης.
Ωστόσο, μια σημαντική επιφύλαξη είναι ότι οι χώρες που αντιμετωπίζουν τη μεγαλύτερη στρατιωτική απειλή είναι ταυτόχρονα εκείνες που διαθέτουν καλύτερη δημοσιονομική ικανότητα για να την αντιμετωπίσουν, περιορίζοντας έτσι τις πιέσεις υποβάθμισης της πιστοληπτικής τους αξιολόγησης.
Δεν είναι σαφές για πόσο διάστημα αυτό θα είναι αρκετό ώστε να αποτρέψει τους οίκους αξιολόγησης από το να προχωρήσουν σε υποβαθμίσεις χωρών, όμως η πρόσφατη υποβάθμιση της Πολωνίας από τη Moody’s θα μπορούσε να αποτελεί ένδειξη ότι τα δεδομένα αρχίζουν να αλλάζουν.
Ειδικά για την Ελλάδα, θεωρούμε περιορισμένο τον κίνδυνο οι υψηλότερες ανάγκες για αμυντικές δαπάνες να επιδεινώσουν τη δυναμική του δημόσιου χρέους.
Η Ελλάδα ήδη συγκαταλέγεται μεταξύ των χωρών του ΝΑΤΟ με τις υψηλότερες αμυντικές δαπάνες ως ποσοστό των μεγεθών της οικονομίας της, ενώ οι σχετικές δαπάνες αναμένεται να παραμείνουν σε γενικές γραμμές σταθερές.
Η κυβέρνηση έχει ήδη ανακοινώσει ένα 12ετές πρόγραμμα εκσυγχρονισμού ύψους 25 δισ. ευρώ για τη στήριξη της αμυντικής βιομηχανίας, το οποίο θα ενισχυθεί με 787 εκατ. ευρώ που έχουν ήδη εξασφαλιστεί μέσω του προγράμματος SAFE.
Το συνολικό αυτό ποσό δεν μεταβάλλει ουσιαστικά τα επίπεδα του δημόσιου χρέους της χώρας.
Δεύτερον, οι αυξημένες τιμές του πετρελαίου τείνουν να συνδέονται με επιδείνωση του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της Ελλάδας.
Το τελευταίο ήδη καταγράφει σημαντικό έλλειμμα (5,9% του ΑΕΠ το 2025) το οποίο αποτελεί μία από τις διαρθρωτικές αδυναμίες της οικονομίας.
Σε αυτό το πλαίσιο, η Ελλάδα παραμένει εισαγωγέας πετρελαίου και διαπιστώνουμε ότι ιστορικά υπάρχει αρνητική σχέση μεταξύ των τιμών του Brent και του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της χώρας.
Παρότι η Ελλάδα διαθέτει σημαντική βιομηχανία διύλισης και τα πετρελαϊκά προϊόντα συγκαταλέγονται στις βασικές εξαγωγές της, η αρνητική επίδραση του υψηλότερου κόστους εισαγωγών που συνδέεται με την άνοδο των τιμών του πετρελαίου έχει γενικά υπερκαλύψει τα οφέλη από την αύξηση των εξαγωγικών εσόδων.
Χρέος
Περαιτέρω, σύμφωνα με τη Citi, εάν η Ελλάδα συνεχίσει στην πορεία μείωσης του χρέους και οικονομικών μεταρρυθμίσεων, ο στόχος της κυβέρνησης να αποκαταστήσει την αξιολόγηση Α που κατείχε πριν από την κρίση έως το 2030 είναι εφικτός.
Εξετάζοντας τους τρεις βασικούς οίκους αξιολόγησης, για την επίτευξη αυτού του στόχου απαιτούνται δύο ακόμη αναβαθμίσεις από τη Fitch και τη S&P και τρεις ακόμη θετικές αξιολογικές ενέργειες από τη Moody’s.
Εκτιμάται λοιπό ότι, ενώ ένα εκλογικό αποτέλεσμα που θα είναι φιλικό προς την πιστοληπτική αξιολόγηση θα μπορούσε να αρκεί για να οδηγήσει σε μία ακόμη αναβάθμιση, για τις υπόλοιπες οι οίκοι αξιολόγησης θα απαιτήσουν ενδείξεις διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων και μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν την παραγωγικότητα.
Η λογική είναι ότι η ισχυρή δυναμική ανάπτυξης μπορεί πιθανότατα να επεκταθεί και στα επόμενα δύο χρόνια, κατά τα οποία η συμβολή των επενδύσεων στην ανάπτυξη αναμένεται να παραμείνει υψηλή.
Μετά από αυτό, μεσοπρόθεσμα, η ανάπτυξη θα εξαρτηθεί από το κατά πόσο η κυβέρνηση θα καταφέρει να αντισταθμίσει τις αρνητικές επιπτώσεις των δημογραφικών εξελίξεων.
Τρία στοιχεία θα είναι καθοριστικά για την αντιμετώπιση αυτής της πρόκλησης:
Η αύξηση του ποσοστού συμμετοχής στο εργατικό δυναμικό, το οποίο, παρότι έχει αυξηθεί τα τελευταία χρόνια, παραμένει πολύ χαμηλό, μόλις λίγο πάνω από το 53%.
Η αντιμετώπιση των κανονιστικών και δικαστικών αναποτελεσματικοτήτων μέσω μεταρρυθμίσεων.
Η διασφάλιση της αποτελεσματικής απορρόφησης των πόρων του Μηχανισμού Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας (Recovery and Resilience Facility — RRF), ο οποίος, σύμφωνα με εκτίμηση της Moody’s, θα μπορούσε από μόνος του να ενισχύσει τον δυνητικό ρυθμό ανάπτυξης της Ελλάδας κατά 0,4 ποσοστιαίες μονάδες έως το 2030.
Η ευνοϊκή διάρθρωση του ελληνικού δημόσιου χρέους έχει λειτουργήσει ως σημαντικό «μαξιλάρι» για τα ελληνικά κρατικά ομόλογα (GGBs) κατά την πρόσφατη άνοδο των αποδόσεων των ομολόγων.
Παρότι μειώνεται σταδιακά, η πλειονότητα του ελληνικού δημόσιου χρέους —σήμερα περισσότερο από 70%— αποτελείται από δάνεια με ευνοϊκούς όρους (concessional loans) από τον επίσημο τομέα.
Αυτό μεταφράζεται σε μια συνολική διάρθρωση του χρέους που χαρακτηρίζεται από μεγάλη μέση διάρκεια, πάνω από 18 έτη, και χαμηλό κόστος δανεισμού, το οποίο εκτιμούμε κατά μέσο όρο στο 2,3% για το 2026.
Η συγκεκριμένη διάρθρωση μειώνει σημαντικά την ευαισθησία της δυναμικής του χρέους στις επιτοκιακές συνθήκες της αγοράς βραχυπρόθεσμα.
«Πιστεύουμε ότι αυτή η ευνοϊκή διάρθρωση του χρέους συνέβαλε στον περιορισμό της διεύρυνσης των spreads των ελληνικών κρατικών ομολόγων (GGBs) έναντι των γερμανικών ομολόγων (Bunds) τους τελευταίους μήνες, ενώ τα spreads χωρών όπως η Ιταλία και η Γαλλία διευρύνθηκαν σημαντικά περισσότερο» καταλήγει η Citi.
www.bankingnews.gr
Γεωπολιτικές εντάσεις, υψηλό κόστος δανεισμού, διεθνής οικονομική αβεβαιότητα, πολιτικό ρίσκο και πιθανές δημοσιονομικές πιέσεις απειλούν να δοκιμάσουν την ανθεκτικότητα της ελληνικής οικονομίας, αναφέρει σε έκθεσή της η Citigroup.
Ειδικότερα, σύμφωνα με τον αμερικανικό οίκο, βρισκόμαστε πλέον εν μέσω μιας ιδιαίτερα δραστήριας περιόδου αξιολογήσεων της πιστοληπτικής ικανότητας της Ελλάδας, η οποία έχει ήδη ξεκινήσει με θετικό πρόσημο.
Τις επόμενες εβδομάδες, το ενδιαφέρον θα στραφεί στους οίκους S&P και Fitch, όπου εκτιμάται ότι υπάρχει περιθώριο για περαιτέρω αναβαθμίσεις των προοπτικών (outlook).
Ωστόσο, σύμφωνα με την αμερικανική τράπεζα, οι αναβαθμίσεις της πιστοληπτικής αξιολόγησης δεν θα πραγματοποιηθούν πριν από το 2027.
Η Ελλάδα εισέρχεται σε χρονιά εκλογών, το αποτέλεσμα των οποίων θα δώσει ενδείξεις για το κατά πόσο υπάρχει η κοινωνική συναίνεση για δημοσιονομική πρόνοια και διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.
Εφόσον αυτή η δέσμευση ανανεωθεί σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα, η Ελλάδα θα μπορούσε να επιστρέψει σε αξιολογήσεις της κατηγορίας «A» έως το 2030, ανακτώντας το καθεστώς που είχε πριν από την κρίση, σημειώνει η Citi και συνεχίζει:
Παράλληλα, η εμπιστοσύνη των αγορών στα ελληνικά κρατικά ομόλογα (GGBs) έχει ήδη αρχίσει να αποτυπώνεται, ενισχυόμενη και από την ευνοϊκή συνολική διάρθρωση του χρέους, η οποία έχει λειτουργήσει ως σημαντικό «μαξιλάρι» κατά τα πρόσφατα επεισόδια αύξησης των αποδόσεων.
Έρχονται νέες αναβαθμίσεις;
Σύμφωνα με τη Citi, η εικόνα για την Ελλάδα τα τελευταία χρόνια είναι θετική.
Η οικονομία αναπτύσσεται δυναμικά (+2,1% το 2025), οι διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις συνεχίζονται και η δημοσιονομική πολιτική της κυβέρνησης έχει μέχρι στιγμής καταφέρει να ισορροπήσει επιτυχώς μεταξύ της στήριξης της ανάπτυξης και της μείωσης του χρέους.
Οι οίκοι αξιολόγησης αναμένεται να συνεχίσουν να ανταποκρίνονται στις θετικές αυτές οικονομικές εξελίξεις, αν και για περαιτέρω αναβαθμίσεις της πιστοληπτικής αξιολόγησης θα χρειαστεί να περιμένουμε έως το 2027.
Μέχρι την άνοιξη του 2025, τα ελληνικά κρατικά ομόλογα (GGBs) είχαν ήδη ανακτήσει την επενδυτική βαθμίδα από όλους τους βασικούς οίκους αξιολόγησης, όμως η θετική πορεία της ελληνικής πιστοληπτικής αξιολόγησης έχει ακόμη περιθώριο να συνεχιστεί.
Βρισκόμαστε πλέον εν μέσω μιας ιδιαίτερα περιόδου αξιολογήσεων, η οποία ξεκίνησε δυναμικά, με την αναβάθμιση των προοπτικών από «σταθερές» σε «θετικές» από τη Moody’s και τη Morningstar, καθώς και με την αναβάθμιση σε BBB+ από τη Scope Ratings.
Επόμενοι στη σειρά για πιθανές πιστοληπτικές αναθεωρήσεις είναι η S&P, η οποία αναμένεται να πραγματοποιήσει αξιολόγηση στις 23 Οκτωβρίου, και η Fitch, η οποία αναμένεται να προχωρήσει σε αξιολόγηση στις 6 Νοεμβρίου.
Κατά τον χρόνο σύνταξης του κειμένου, και οι δύο οίκοι αξιολογούν τη χώρα με βαθμολογία BBB και σταθερές προοπτικές.
Θεωρείται ότι υπάρχει περιθώριο και για τους δύο οίκους να αναβαθμίσουν τις προοπτικές σε «θετικές» στις επικείμενες αξιολογήσεις τους, χάρη στη συνεχιζόμενη μείωση του χρέους.
Ωστόσο, πιστεύουμε ότι αναβαθμίσεις της ίδιας της πιστοληπτικής αξιολόγησης είναι απίθανες πριν από το 2027.
Όλοι οι βασικοί οίκοι αξιολόγησης έχουν αναφέρει τη βελτίωση των δημόσιων οικονομικών και το μεσοπρόθεσμο αναπτυξιακό δυναμικό ως παράγοντες που θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε θετική πιστοληπτική ενέργεια.
Η σημερινή κυβέρνηση έχει μέχρι στιγμής τηρήσει τη δέσμευσή της για τη βελτίωση της δημοσιονομικής θέσης της χώρας, ενώ οι πρόσφατες ανακοινώσεις για σχέδια πρόωρης αποπληρωμής χρέους αποτελούν ένα ακόμη θετικό μήνυμα προς αυτή την κατεύθυνση.
Τον Ιούνιο, η Ελλάδα αποπλήρωσε πρόωρα δάνεια ύψους 6,94 δισ. ευρώ από τον Greek Loan Facility (GLF).
Για το πλαίσιο, ο GLF αποτελείται από διμερή δάνεια προς την Ελλάδα από 14 χώρες της Ευρωζώνης, τα οποία συμφωνήθηκαν το 2010 για συνολικό ποσό €52,9 δισ., με αρχικές λήξεις που εκτείνονταν έως και το 2041.
Από το αρχικό ποσό, σήμερα παραμένουν ανεξόφλητα 26,3 δισ. ευρώ, τα οποία η χώρα στοχεύει να αποπληρώσει πλήρως έως το 2031, περίπου 10 χρόνια νωρίτερα από το αρχικό χρονοδιάγραμμα.
Τα δάνεια του GLF είναι τα ακριβότερα μεταξύ των δανείων που συνδέονται με την περίοδο των ελληνικών προγραμμάτων διάσωσης, ενώ έχουν και σχετικά μικρότερες διάρκειες.
Αυτό σημαίνει ότι η στρατηγική της χώρας να χρησιμοποιεί διαθέσιμα κεφάλαια για την επιτάχυνση της αποπληρωμής τους όχι μόνο στέλνει ένα θετικό μήνυμα στις αγορές, αλλά συμβάλλει επίσης στη βελτίωση του προφίλ δανεισμού της χώρας.
Πιο πρόσφατα, η Ελλάδα δεσμεύθηκε επίσης να πραγματοποιήσει πρόσθετες πρόωρες αποπληρωμές χρέους συνολικού ύψους 5,9 δισ. ευρώ το 2026. Το ποσό αυτό περιλαμβάνει 1,2 δισ. ευρώ εντόκων γραμματίων του Δημοσίου, 2,2 δισ. ευρώ ελληνικών κρατικών ομολόγων που λήγουν τον Δεκέμβριο του 2027 και €2,5 δισ. δανείων από τον European Financial Stability Facility (EFSF), με λήξεις το 2027 και το 2028.
Ο EFSF αποτελείται από δάνεια που χορηγήθηκαν από την ΕΕ κατά τη διάρκεια της κρίσης κρατικού χρέους και ανέρχονται συνολικά σε 141,8 δισ. ευρώ, τα οποία πρόκειται να αποπληρωθούν πλήρως έως το 2070.
Έως το τέλος του 2026, το ανεξόφλητο ποσό που θα πρέπει να αποπληρωθεί προς την ΕΕ για τα κεφάλαια του EFSF θα ανέρχεται περίπου σε 121,8 δισ. ευρώ.
Αξίζει να σημειωθεί ότι τα δάνεια του EFSF είναι ιδιαίτερα ευνοϊκά ως προς τους όρους τους (αν και εξακολουθούν να είναι ακριβότερα από τα δάνεια του ESM).
Ως εκ τούτου, η πρόωρη αποπληρωμή τους, στην πράξη, αυξάνει τον κίνδυνο επιδείνωσης του μέσου κόστους του συνολικού χρέους, καθώς αυξάνει την έκθεση της χώρας στις αγορές.
Ωστόσο, αυτή η επίπτωση έχει μέχρι στιγμής περιοριστεί, καθώς η χώρα έχει χρησιμοποιήσει τα έσοδα από την επαναϊδιωτικοποίηση των ελληνικών τραπεζών για τη χρηματοδότηση αυτών των πρόωρων αποπληρωμών, αντί να εκδώσει νέα ομόλογα στις αγορές.
Ωστόσο, οι οίκοι αξιολόγησης αναμένεται να παραμείνουν επιφυλακτικοί ως προς την αναβάθμιση της πιστοληπτικής αξιολόγησης, προτού υπάρξει κάποια ένδειξη ότι οι δεσμεύσεις για δημοσιονομική σύνεση και διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις των τελευταίων ετών θα συνεχιστούν σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα.
Οι βουλευτικές εκλογές του 2027, οι οποίες αναμένεται να διεξαχθούν τον Μάιο και το αργότερο έως τις 25 Ιουλίου, αποτελούν, κατά την άποψή μας, βασικό καταλύτη για τον επόμενο κύκλο αναβαθμίσεων της πιστοληπτικής αξιολόγησης. Το αποτέλεσμα των εκλογών αναμένεται να καταδείξει με σαφήνεια κατά πόσο εξακολουθεί να υφίσταται η δημόσια στήριξη για τη δημοσιονομική πειθαρχία και τις οικονομικές μεταρρυθμίσεις και, ως εκ τούτου, κατά πόσο αυτές παραμένουν πολιτικά εφικτές.
Παρότι πολλά μπορεί να αλλάξουν από σήμερα έως τις εκλογές, οι πιο πρόσφατες δημοσκοπήσεις δείχνουν ότι αυτό εξακολουθεί να είναι πιθανό.
Πράγματι, παρά το γεγονός ότι η στήριξη προς το κυβερνών συντηρητικό κόμμα (Νέα Δημοκρατία) έχει υποχωρήσει κατά τα τελευταία τρία χρόνια, εξακολουθεί να προηγείται σημαντικά των βασικών κομμάτων της αντιπολίτευσης, δηλαδή της Ελληνικής Αριστερής Συμπαράταξης (ΕΛΑΣ), η οποία συγκεντρώνει σήμερα περίπου 17% στις προθέσεις ψήφου, και του Πανελλήνιου Σοσιαλιστικού Κινήματος (ΠΑΣΟΚ), με περίπου 12%.
Ωστόσο, η πρωτιά στις δημοσκοπήσεις δεν σημαίνει κατ’ ανάγκη ότι ένα κόμμα μπορεί να εξασφαλίσει την πλειοψηφία στο κοινοβούλιο, κάτι που είναι απαραίτητο για την υλοποίηση μιας οικονομικής και δημοσιονομικής ατζέντας που θα ήταν θετική από πλευράς πιστοληπτικής αξιολόγησης.
Οι επόμενοι μήνες θα είναι καθοριστικοί για τη διαμόρφωση του εκλογικού αποτελέσματος, καθώς η Νέα Δημοκρατία διεκδικεί μια τρίτη συνεχόμενη κυβερνητική θητεία.
Η πιθανότητα επιτυχίας της εξαρτάται κυρίως από την ικανότητα του κόμματος να επαναπροσελκύσει ψηφοφόρους που την ψήφισαν το 2019 και το 2023 και οι οποίοι σήμερα εμφανίζονται δυσαρεστημένοι. Σύμφωνα με τις δημοσκοπήσεις, οι ψηφοφόροι αυτοί αντιπροσωπεύουν περίπου το 50% των αναποφάσιστων.
Σε τελική ανάλυση, το ζήτημα θα κριθεί από το κατά πόσο το κόμμα θα μπορέσει να πείσει ότι διαθέτει αξιόπιστο σχέδιο για την αντιμετώπιση της δυσαρέσκειας των νοικοκυριών λόγω της αύξησης του κόστους διαβίωσης.
Γεωπολιτικοί κίνδυνοι
Η αύξηση των γεωπολιτικών κινδύνων δεν ευνοεί την υπόθεση για αναβαθμίσεις της πιστοληπτικής αξιολόγησης.
Υπάρχουν δύο βασικοί λόγοι για τους οποίους η Citι το υποστηρίζει αυτό:
Ο πρώτος αφορά το ενδεχόμενο περαιτέρω κλιμάκωσης της σύγκρουσης Ρωσίας-Ουκρανίας ή περαιτέρω περιορισμού της στήριξης από άλλους συμμάχους του ΝΑΤΟ.
Αν και δεν αφορά ειδικά την Ελλάδα, συνδέεται με ένα ευρύτερο ζήτημα το οποίο οι οίκοι αξιολόγησης είναι πιθανό να συνυπολογίσουν στις τελικές τους εκτιμήσεις, καθιστώντας τους περισσότερο επιφυλακτικούς.
Η Moody’s είναι ο οίκος αξιολόγησης που έχει εκφραστεί πιο έντονα ως προς αυτή την πτυχή, αναφέροντάς την ρητά ως παράγοντα που επιβαρύνει το πιστωτικό προφίλ όλων των ευρωπαϊκών μελών του ΝΑΤΟ, συμπεριλαμβανομένης της Ελλάδας.
Μέχρι σήμερα, οι αυξανόμενες ανάγκες των ευρωπαϊκών χωρών για υψηλότερες αμυντικές δαπάνες δεν φαίνεται να έχουν επηρεάσει τις αποφάσεις των οίκων αξιολόγησης.
Ωστόσο, μια σημαντική επιφύλαξη είναι ότι οι χώρες που αντιμετωπίζουν τη μεγαλύτερη στρατιωτική απειλή είναι ταυτόχρονα εκείνες που διαθέτουν καλύτερη δημοσιονομική ικανότητα για να την αντιμετωπίσουν, περιορίζοντας έτσι τις πιέσεις υποβάθμισης της πιστοληπτικής τους αξιολόγησης.
Δεν είναι σαφές για πόσο διάστημα αυτό θα είναι αρκετό ώστε να αποτρέψει τους οίκους αξιολόγησης από το να προχωρήσουν σε υποβαθμίσεις χωρών, όμως η πρόσφατη υποβάθμιση της Πολωνίας από τη Moody’s θα μπορούσε να αποτελεί ένδειξη ότι τα δεδομένα αρχίζουν να αλλάζουν.
Ειδικά για την Ελλάδα, θεωρούμε περιορισμένο τον κίνδυνο οι υψηλότερες ανάγκες για αμυντικές δαπάνες να επιδεινώσουν τη δυναμική του δημόσιου χρέους.
Η Ελλάδα ήδη συγκαταλέγεται μεταξύ των χωρών του ΝΑΤΟ με τις υψηλότερες αμυντικές δαπάνες ως ποσοστό των μεγεθών της οικονομίας της, ενώ οι σχετικές δαπάνες αναμένεται να παραμείνουν σε γενικές γραμμές σταθερές.
Η κυβέρνηση έχει ήδη ανακοινώσει ένα 12ετές πρόγραμμα εκσυγχρονισμού ύψους 25 δισ. ευρώ για τη στήριξη της αμυντικής βιομηχανίας, το οποίο θα ενισχυθεί με 787 εκατ. ευρώ που έχουν ήδη εξασφαλιστεί μέσω του προγράμματος SAFE.
Το συνολικό αυτό ποσό δεν μεταβάλλει ουσιαστικά τα επίπεδα του δημόσιου χρέους της χώρας.
Δεύτερον, οι αυξημένες τιμές του πετρελαίου τείνουν να συνδέονται με επιδείνωση του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της Ελλάδας.
Το τελευταίο ήδη καταγράφει σημαντικό έλλειμμα (5,9% του ΑΕΠ το 2025) το οποίο αποτελεί μία από τις διαρθρωτικές αδυναμίες της οικονομίας.
Σε αυτό το πλαίσιο, η Ελλάδα παραμένει εισαγωγέας πετρελαίου και διαπιστώνουμε ότι ιστορικά υπάρχει αρνητική σχέση μεταξύ των τιμών του Brent και του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της χώρας.
Παρότι η Ελλάδα διαθέτει σημαντική βιομηχανία διύλισης και τα πετρελαϊκά προϊόντα συγκαταλέγονται στις βασικές εξαγωγές της, η αρνητική επίδραση του υψηλότερου κόστους εισαγωγών που συνδέεται με την άνοδο των τιμών του πετρελαίου έχει γενικά υπερκαλύψει τα οφέλη από την αύξηση των εξαγωγικών εσόδων.
Χρέος
Περαιτέρω, σύμφωνα με τη Citi, εάν η Ελλάδα συνεχίσει στην πορεία μείωσης του χρέους και οικονομικών μεταρρυθμίσεων, ο στόχος της κυβέρνησης να αποκαταστήσει την αξιολόγηση Α που κατείχε πριν από την κρίση έως το 2030 είναι εφικτός.
Εξετάζοντας τους τρεις βασικούς οίκους αξιολόγησης, για την επίτευξη αυτού του στόχου απαιτούνται δύο ακόμη αναβαθμίσεις από τη Fitch και τη S&P και τρεις ακόμη θετικές αξιολογικές ενέργειες από τη Moody’s.
Εκτιμάται λοιπό ότι, ενώ ένα εκλογικό αποτέλεσμα που θα είναι φιλικό προς την πιστοληπτική αξιολόγηση θα μπορούσε να αρκεί για να οδηγήσει σε μία ακόμη αναβάθμιση, για τις υπόλοιπες οι οίκοι αξιολόγησης θα απαιτήσουν ενδείξεις διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων και μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν την παραγωγικότητα.
Η λογική είναι ότι η ισχυρή δυναμική ανάπτυξης μπορεί πιθανότατα να επεκταθεί και στα επόμενα δύο χρόνια, κατά τα οποία η συμβολή των επενδύσεων στην ανάπτυξη αναμένεται να παραμείνει υψηλή.
Μετά από αυτό, μεσοπρόθεσμα, η ανάπτυξη θα εξαρτηθεί από το κατά πόσο η κυβέρνηση θα καταφέρει να αντισταθμίσει τις αρνητικές επιπτώσεις των δημογραφικών εξελίξεων.
Τρία στοιχεία θα είναι καθοριστικά για την αντιμετώπιση αυτής της πρόκλησης:
Η αύξηση του ποσοστού συμμετοχής στο εργατικό δυναμικό, το οποίο, παρότι έχει αυξηθεί τα τελευταία χρόνια, παραμένει πολύ χαμηλό, μόλις λίγο πάνω από το 53%.
Η αντιμετώπιση των κανονιστικών και δικαστικών αναποτελεσματικοτήτων μέσω μεταρρυθμίσεων.
Η διασφάλιση της αποτελεσματικής απορρόφησης των πόρων του Μηχανισμού Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας (Recovery and Resilience Facility — RRF), ο οποίος, σύμφωνα με εκτίμηση της Moody’s, θα μπορούσε από μόνος του να ενισχύσει τον δυνητικό ρυθμό ανάπτυξης της Ελλάδας κατά 0,4 ποσοστιαίες μονάδες έως το 2030.
Η ευνοϊκή διάρθρωση του ελληνικού δημόσιου χρέους έχει λειτουργήσει ως σημαντικό «μαξιλάρι» για τα ελληνικά κρατικά ομόλογα (GGBs) κατά την πρόσφατη άνοδο των αποδόσεων των ομολόγων.
Παρότι μειώνεται σταδιακά, η πλειονότητα του ελληνικού δημόσιου χρέους —σήμερα περισσότερο από 70%— αποτελείται από δάνεια με ευνοϊκούς όρους (concessional loans) από τον επίσημο τομέα.
Αυτό μεταφράζεται σε μια συνολική διάρθρωση του χρέους που χαρακτηρίζεται από μεγάλη μέση διάρκεια, πάνω από 18 έτη, και χαμηλό κόστος δανεισμού, το οποίο εκτιμούμε κατά μέσο όρο στο 2,3% για το 2026.
Η συγκεκριμένη διάρθρωση μειώνει σημαντικά την ευαισθησία της δυναμικής του χρέους στις επιτοκιακές συνθήκες της αγοράς βραχυπρόθεσμα.
«Πιστεύουμε ότι αυτή η ευνοϊκή διάρθρωση του χρέους συνέβαλε στον περιορισμό της διεύρυνσης των spreads των ελληνικών κρατικών ομολόγων (GGBs) έναντι των γερμανικών ομολόγων (Bunds) τους τελευταίους μήνες, ενώ τα spreads χωρών όπως η Ιταλία και η Γαλλία διευρύνθηκαν σημαντικά περισσότερο» καταλήγει η Citi.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών