Προειδοποίηση-σοκ από το Κοράκι…
Με τις αποδόσεις των αμερικανικών ομολόγων να εκτοξεύονται σε επίπεδα-ρεκόρ, ο γνωστός αναλυτής Quoth the Raven (μετάφραση: το κοράκι μίλησε) (Chris Irons) προειδοποιεί για μια αδυσώπητη οικονομική «σφαγή» που πλησιάζει.
Η εκρηκτική αύξηση του κόστους δανεισμού και τα αστρονομικά επίπεδα χρέους απειλούν να διαλύσουν τη φούσκα των μετοχών, καθιστώντας ένα σαρωτικό κραχ μαθηματικά αναπόφευκτο. Όταν τα θεμελιώδη μαθηματικά των αγορών επικρατήσουν, η Wall Street θα βρεθεί αντιμέτωπη με μια οικονομική «οργή Θεού» χωρίς προηγούμενο.
Ειδικότερα, όπως γράφει γλαφυρότατα ο Quoth the Raven, «από το να αποφεύγω να πάρω ξεκάθαρη θέση και να λέω ότι η φούσκα της τεχνητής νοημοσύνης θα μπορούσε να σκάσει σε 6 έως 10 μήνες… κάτι που εξακολουθώ να πιστεύω… πέρασα σε μια απολύτως ξεκάθαρη δήλωση: αν η αγορά ομολόγων συνεχίσει να συμπεριφέρεται έτσι, οι αγορές μετοχών θα υποστούν σφαγή.
Και όταν λέω σφαγή, εννοώ κάτι σε φάση οργή Θεού.
Αυτό δεν είναι καν μια ιδιαίτερα περίπλοκη θεωρία.
Άλλωστε, αν εγώ μπορώ να τη διατυπώσω, δεν γίνεται να είναι. Είναι απλώς μαθηματικά».
Όπως επισημαίνεται, τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα (Treasuries) δέχθηκαν ισχυρές πιέσεις την Τετάρτη 24/9, στέλνοντας την απόδοση του 10ετούς ομολόγου περίπου 14 μονάδες βάσης υψηλότερα, στο 5,11%, αφού ενδοσυνεδριακά άγγιξε το 5,14%, το υψηλότερο επίπεδό της από το 2007.
Η απόδοση του 30ετούς ανέβηκε περίπου στο 5,4%, ενώ του 2ετούς έφτασε περίπου στο 4,9%.
Αυτό είναι το τελευταίο σκέλος ενός sell-off στα ομόλογα που εξελίσσεται εδώ και μήνες, με την απόδοση του 10ετούς και μόνο να έχει αυξηθεί περίπου 35 μονάδες βάσης τον Σεπτέμβριο και το κόστος μακροπρόθεσμου δανεισμού να κινείται πλέον σε επίπεδα που δεν έχουμε αντιμετωπίσει με συνέπεια από την εποχή πριν από την Παγκόσμια Χρηματοπιστωτική Κρίση.
Οι φόβοι για τον πληθωρισμό, η ανάγκη της κυβέρνησης για δανεισμό, η εκτόξευση των τιμών του πετρελαίου και οι προσδοκίες για επιπλέον αυξήσεις επιτοκίων από τη Fed τροφοδοτούν αυτή την κίνηση.
Με άλλα λόγια, η αγορά ομολόγων προσπαθεί συνεχώς να πει κάτι σε όλους, ενώ οι επενδυτές στις μετοχές συνεχίζουν να βάζουν τα δάχτυλα στα αυτιά τους.
Όμως η αγορά ομολόγων δεν είναι η αγορά μετοχών.
Δεν μπορείς να την «παίξεις» χρησιμοποιώντας call options, δεν μπορείς να την αγνοήσεις και δεν μπορείς να τη χειραγωγήσεις - τουλάχιστον όχι χωρίς τεράστιες συνέπειες.
Οι αγορές μετοχών στις ΗΠΑ έχουν συνολικό μέγεθος περίπου 70 τρισεκατομμύρια δολάρια, αλλά τελικά κάθονται πάνω στην τιμή του χρήματος που διαμορφώνεται στην αγορά ομολόγων.
Μόνο τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα ξεπερνούν τα 30 τρισεκατομμύρια δολάρια και οι αποδόσεις τους βοηθούν να καθοριστεί πόσο κοστίζουν τα στεγαστικά δάνεια, πόσο πληρώνουν οι επιχειρήσεις για να δανειστούν, τι μπορεί να χρηματοδοτήσει το private equity, πόσο πληρώνει η κυβέρνηση για το χρέος της και, τελικά, πόσα θα πρέπει να είναι διατεθειμένοι να πληρώσουν οι επενδυτές για ένα δολάριο μελλοντικών εταιρικών κερδών.
Οι μετοχές μπορούν να αγνοούν αυτά τα μαθηματικά για κάποιο διάστημα.
Δεν μπορούν να τα αγνοούν για πάντα.
Είναι τόσο απλό: όσο τα μακροπρόθεσμα επιτόκια συνεχίζουν να ανεβαίνουν, σχεδόν κάθε σημαντικός υπολογισμός στον χρηματοπιστωτικό κόσμο γίνεται χειρότερος, και όλα αυτά ταυτόχρονα.
Το προεξοφλητικό επιτόκιο που χρησιμοποιείται για την αποτίμηση των μετοχών αυξάνεται, γεγονός που κάνει τα μελλοντικά κέρδη να αξίζουν λιγότερο σήμερα.
Τα στεγαστικά δάνεια γίνονται ακριβότερα.
Ο εταιρικός δανεισμός γίνεται ακριβότερος.
Οι συμφωνίες private equity και private credit… [πολλά από τα οποία είναι ήδη εντελώς FUBAR, απλώς δεν το δείχνουν ακόμη]… γίνονται δυσκολότερο να χρηματοδοτηθούν.
Οι εταιρείες με υψηλή μόχλευση πρέπει να αναχρηματοδοτήσουν το χρέος τους με υψηλότερα επιτόκια.
Οι καταναλωτές πληρώνουν περισσότερα για να δανειστούν και η κυβέρνηση των ΗΠΑ πληρώνει περισσότερα για να εξυπηρετήσει το τεράστιο βουνό του χρέους της.
Τα αυξανόμενα επιτόκια είναι ένας αργός, μεθοδικός καταστροφέας για οτιδήποτε έχει χτιστεί πάνω στο φθηνό χρήμα.
«Κάτι σαν… ολόκληρη την οικονομία των τελευταίων δύο δεκαετιών — ειδικά αφού η Fed μετατράπηκε σε πλήρη MythBusters την περίοδο της Covid, αρνούμενη να αποδεχθεί την πραγματικότητα του θανάτου της οικονομίας και αντικαθιστώντας την με τη δική της πραγματικότητα, καλύπτοντας τα πάντα με 4 τρισεκατομμύρια δολάρια φρεσκοτυπωμένου χρήματος - ένα πραγματικό σάντουιτς από σκατά, επειδή τα ομόλογα γίνονται όλο και πιο ελκυστικοί ανταγωνιστές των μετοχών» επισημαίνει ο γνωστός αναλυτής και συνεχίζει:
«Φυσικά, δεν υπάρχει κάποια σειρήνα που χτυπά και η χρηματιστηριακή αγορά καταρρέει, αλλά υπάρχει ένα σημείο όπου συσσωρεύεται αρκετή πίεση ώστε κάτι να σπάσει.
Αν τα πράγματα συνεχίσουν προς την κατεύθυνση που κινούνται τώρα, αυτό το σημείο θα έρθει αναμφίβολα πριν από το τέλος του έτους.
Ας μην ξεχνάμε ότι μπαίνουμε σε αυτό το πείραμα κουβαλώντας ένα σχεδόν κωμικό ποσό χρέους.
Το συνολικό ομοσπονδιακό χρέος των ΗΠΑ έχει ξεπεράσει τα 40 τρισεκατομμύρια δολάρια.
Το CBO αναμένει ότι η κυβέρνηση θα παρουσιάσει έλλειμμα περίπου 1,9 τρισεκατομμυρίων δολαρίων το δημοσιονομικό έτος 2026, με το χρέος που κατέχει το κοινό να βρίσκεται περίπου στο 101% του ΑΕΠ.
Οι καθαρές δαπάνες της ομοσπονδιακής κυβέρνησης για τόκους προβλέπεται να ανέλθουν περίπου στο 1 τρισεκατομμύριο δολάρια φέτος και το CBO αναμένει να φτάσουν τα 2,1 τρισεκατομμύρια δολάρια έως το 2036.
Ήδη δανειζόμαστε τεράστια ποσά χρημάτων, εν μέρει για να πληρώνουμε τόκους πάνω σε χρήματα που έχουμε δανειστεί στο παρελθόν, ενώ το επιτόκιο με το οποίο αναχρηματοδοτείται αυτό το χρέος συνεχίζει να αυξάνεται.
Είναι απλά μαθηματικά.
Η Federal Reserve αναφέρει ότι το εγχώριο μη χρηματοπιστωτικό χρέος έφτασε περίπου τα 84 τρισεκατομμύρια δολάρια το δεύτερο τρίμηνο: 21,4 τρισεκατομμύρια δολάρια χρέος των νοικοκυριών, 24 τρισεκατομμύρια δολάρια επιχειρηματικό χρέος και 38,7 τρισεκατομμύρια δολάρια κρατικό χρέος.
Κάθε επιπλέον στροφή της βίδας των επιτοκίων έχει σημασία όταν εφαρμόζεται πάνω σε τόσο τεράστια ποσά».
Κι αν αγοράζαμε ακόμη περισσότερες…
Και μετά φτάνουμε στη Wall Street, όπου, απ’ ό,τι φαίνεται, η αντίδραση στις ιστορικά ακριβές μετοχές ήταν: «Κι αν αγοράζαμε ακόμη περισσότερες, χρησιμοποιώντας δανεικά χρήματα;».
Το χρέος περιθωρίου (margin debt) στη FINRA ανερχόταν περίπου στα 1,45 τρισεκατομμύρια δολάρια τον Αύγουστο, αυξημένο κατά περίπου 37% σε σχέση με έναν χρόνο νωρίτερα, αφού είχε φτάσει σε επίπεδο-ρεκόρ 1,50 τρισεκατομμυρίων δολαρίων τον Ιούνιο.
Η μόχλευση λειτουργεί εξαιρετικά — μέχρι να πάψει να λειτουργεί.
Οι μετοχές ανεβαίνουν, η αξία των ενεχύρων αυξάνεται, οι επενδυτές δανείζονται περισσότερο και αυτά τα δανεικά χρήματα μπορούν να χρησιμοποιηθούν για την αγορά ακόμη περισσότερων μετοχών.
Δείτε το margin debt ως προς το ΑΕΠ:
Τώρα αντιστρέψτε τα βέλη.
Οι μετοχές πέφτουν, η αξία των ενεχύρων μειώνεται, οι απαιτήσεις περιθωρίου (margin requirements) αρχίζουν να πιέζουν και οι άνθρωποι αρχίζουν να πουλούν επειδή είναι αναγκασμένοι να το κάνουν.
Οι πωλήσεις προκαλούν ακόμη περισσότερες πωλήσεις. Έτσι η μόχλευση μετατρέπει μια διόρθωση σε χιονοστιβάδα.
Και τέλος, εδώ είναι που πιστεύω ότι ίσως γίνεται ένα πολύ μεγαλύτερο εννοιολογικό λάθος.
Όλοι έχουν περάσει τα τελευταία 15 χρόνια θεωρώντας ότι, τελικά, απλώς θα επιστρέψουμε στο χρηματοπιστωτικό περιβάλλον που συνηθίσαμε μετά την Παγκόσμια Χρηματοπιστωτική Κρίση: μηδενικά επιτόκια, άφθονη ρευστότητα χωρίς τέλος, φθηνή μόχλευση και κεντρικές τράπεζες να στηρίζουν τις τιμές των περιουσιακών στοιχείων.
Κι αν δεν επιστρέψουμε σε αυτό; Κι αν αυτή είναι η στιγμή του λογαριασμού;
Το QE1 ξεκίνησε το 2008.
Ακολούθησαν περισσότερα προγράμματα ποσοτικής χαλάρωσης (QE), μηδενικά επιτόκια, αρνητικά επιτόκια στο εξωτερικό, δημοσιονομικά μέτρα στήριξης λόγω COVID, τρισεκατομμύρια δολάρια σε κρατικές δαπάνες και μία από τις μεγαλύτερες επεκτάσεις χρηματοοικονομικών περιουσιακών στοιχείων και μόχλευσης στην ιστορία.
Για χρόνια, άνθρωποι όπως ο Peter Schiff και άλλοι επικριτές της νομισματικής πολιτικής υποστήριζαν ότι δεν εξαλείφαμε τις συνέπειες του υπερβολικού χρέους• απλώς τις αναβάλλαμε.
Ίσως ο λογαριασμός να έφτασε επιτέλους.
Όπως λέει ο Schiff, ίσως αυτό να είναι «Το Πραγματικό Κραχ» (The Real Crash).
Η αγορά ιδιωτικής πίστωσης ήδη μας δίνει μικρές γεύσεις.
Οι καταναλωτές, επίσης, δεν κάθονται ακριβώς πάνω σε ένα Fort Knox.
Οι Αμερικανοί έχουν περίπου 18,8 τρισεκατομμύρια δολάρια σε χρέος νοικοκυριών, συμπεριλαμβανομένων 1,26 τρισεκατομμυρίων δολαρίων σε υπόλοιπα πιστωτικών καρτών και 1,71 τρισεκατομμυρίων δολαρίων σε δάνεια αυτοκινήτων.
Περίπου το 7% των υφιστάμενων υπολοίπων πιστωτικών καρτών περνούσε σε σοβαρή καθυστέρηση, σε ετησιοποιημένη βάση, κατά το δεύτερο τρίμηνο.
Και τώρα προσθέστε σε όλα αυτά και τα υψηλότερα επιτόκια.
Κι όμως, με αυτό το σκηνικό, οι χρηματοπιστωτικές αγορές αποφάσισαν, με κάποιον τρόπο, ότι αυτή είναι μια εξαιρετική στιγμή για να χάσουν εντελώς τα λογικά τους.
Οι υποδομές τεχνητής νοημοσύνης χρηματοδοτούνται ολοένα και περισσότερο μέσω τεράστιων ποσών χρέους, μισθώσεων, εγγυήσεων και εταιρειών ειδικού σκοπού (special-purpose vehicles).
Πρόσφατα δημοσιεύματα έχουν εντοπίσει έκθεση εκατοντάδων δισεκατομμυρίων δολαρίων στην τεχνητή νοημοσύνη, η οποία υποστηρίζεται από εγγυήσεις που μπορούν να κρατήσουν τη χρηματοδότηση εκτός των ισολογισμών των Big Tech, ενώ ευρύτερες εκτιμήσεις για υποχρεώσεις εκτός ισολογισμού που συνδέονται με το οικοσύστημα της AI φτάνουν σε επίπεδα τρισεκατομμυρίων δολαρίων.
Η αγορά ομολόγων αρχίζει ήδη να το αντιλαμβάνεται. ότι τα credit default swaps των hyperscalers βρίσκονται πλέον σε νέα ιστορικά υψηλά επίπεδα (all-time wides):
Η περίπτωση της Space X
Εν τω μεταξύ, η SpaceX μόλις εισήχθη στο χρηματιστήριο με αποτίμηση σχεδόν 100 φορές τον ετήσιο κύκλο εργασιών της.
Και μετά υπάρχει ο κόσμος των crypto, ένα ολόκληρο χρηματοοικονομικό οικοσύστημα αξίας πολλών τρισεκατομμυρίων δολαρίων, την αναγκαιότητα του οποίου εξακολουθώ να αδυνατώ να εντοπίσω… και του οποίου οι κίνδυνοι είναι πολυδιάστατοι με τρόπους που δεν είμαι βέβαιος ότι όλοι έχουν ακόμη συνειδητοποιήσει.
Αυτό είναι που με ανησυχεί περισσότερο σε όλο αυτό το σκηνικό.
Δεν έχουμε φθηνές μετοχές, χαμηλή μόχλευση και ισχυρούς ισολογισμούς που καλούνται να αντιμετωπίσουν απλώς λίγο υψηλότερα επιτόκια.
Έχουμε τεράστιο δημόσιο χρέος, τεράστιο χρέος των νοικοκυριών, τεράστιο εταιρικό δανεισμό, μόχλευση σε επίπεδα-ρεκόρ, πιεσμένη ρευστότητα στην αγορά ιδιωτικής πίστης, κερδοσκοπική χρηματοδότηση επενδύσεων στην τεχνητή νοημοσύνη, crypto, γιγαντιαίες αποτιμήσεις και επενδυτές που εδώ και σχεδόν δύο δεκαετίες έχουν μάθει να πιστεύουν ότι κάθε σημαντική πτώση των αγορών θα καταλήξει τελικά σε διάσωση από τη Federal Reserve.
Τώρα αυξήστε το επιτόκιο αναφοράς χωρίς πιστωτικό κίνδυνο, πάνω σε όλο αυτό το οικοδόμημα.
Και μην σταματήσετε να το αυξάνετε. Κάτι πρέπει… και θα… υποχωρήσει.
Στην πραγματικότητα, αν οι αποδόσεις των ομολόγων συνεχίσουν να ανεβαίνουν, εκτιμώ ότι τελικά πολλά πράγματα θα αρχίσουν να καταρρέουν ταυτόχρονα.
Αυτό θα μπορούσε να εξελιχθεί σε κάτι που θα έμοιαζε με «οργή του Θεού».
Όχι επειδή προβλέπω την Αποκάλυψη, αλλά επειδή υπάρχει μια τεράστια συσσώρευση μόχλευσης πάνω σε τιμές περιουσιακών στοιχείων που διαμορφώθηκαν για έναν κόσμο όπου το χρήμα ήταν φθηνό, ενώ η αγορά ομολόγων απειλεί τώρα να καταστήσει ξανά το χρήμα ακριβό.
Υπάρχει, φυσικά, μία τεράστια επιφύλαξη: οι αγορές ομολόγων μπορούν να ανακάμψουν.
Αν ο πληθωρισμός υποχωρήσει, η οικονομική ανάπτυξη επιβραδυνθεί και οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις μειωθούν σημαντικά, η πίεση εκτονώνεται.
Τα προεξοφλητικά επιτόκια υποχωρούν, οι ανησυχίες για το κόστος αναχρηματοδότησης μειώνονται και οι υψηλές αποτιμήσεις των μετοχών γίνονται ευκολότερο να δικαιολογηθούν.
Ολόκληρη αυτή η διαδικασία μπορεί να αναβληθεί για άλλη μία φορά.
Αλλά αν τα μακροπρόθεσμα επιτόκια συνεχίσουν να ανεβαίνουν σταδιακά και η αγορά αρχίσει να πιστεύει ότι αποδόσεις άνω του 5% στα αμερικανικά κρατικά ομόλογα δεν αποτελούν μια προσωρινή ανωμαλία αλλά το νέο καθεστώς, δεν βλέπω πώς μπορεί να αντέξει η σημερινή χρηματοοικονομική δομή.
Θα είναι ένα τεράστιο ναυάγιο.
Ίσως ένα κραχ τέτοιου μεγέθους που δεν έχουμε ξαναδεί.
Και τότε εξακολουθώ να εκτιμώ ότι η τελική κατάληξη θα είναι κάποια μορφή ελέγχου της καμπύλης αποδόσεων ή κάποια αντίστοιχα επιθετική παρέμβαση.
Αν οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής καταλήξουν να θέσουν ανώτατο όριο στις αποδόσεις των αμερικανικών κρατικών ομολόγων, ενώ ο πληθωρισμός και τα δημοσιονομικά ελλείμματα παραμένουν προβληματικά, πιστεύω ότι ο χρυσός θα μπορούσε να εκτοξευθεί ανεξέλεγκτα.
Η μακροπρόθεσμη εκτίμησή μου για τιμή χρυσού στα 10.000 δολάρια θα φαινόταν τότε πολύ λιγότερο παράλογη.
Αλλά οι άνθρωποι συνεχίζουν να παραβλέπουν το σημαντικότερο σημείο: δεν υπάρχει διάσωση προτού υπάρξει κάτι που χρειάζεται διάσωση.
Αυτό σημαίνει ότι προηγείται ο πόνος. Ενδεχομένως τεράστιος πόνος.
Η επενδυτική μου θέση έχει γίνει αξιοσημείωτα απλή.
Αν η αγορά ομολόγων ηρεμήσει, μπορούμε να κάνουμε άλλη μία συζήτηση.
Αν οι αποδόσεις συνεχίσουν να ανεβαίνουν από εδώ και πέρα, θεωρώ ότι ένα τεράστιο κραχ στο χρηματιστήριο γίνεται ολοένα και πιο δύσκολο να αποφευχθεί.
Όχι εξαιτίας προφητειών περί Αποκάλυψης ή της «κινδυνολογίας» των μόνιμα απαισιόδοξων, ούτε επειδή ο Peter Schiff φωνάζει γι’ αυτό εδώ και 20 χρόνια.
Αλλά επειδή, τελικά, όσο πολλές ανοησίες κι αν επινοεί η Wall Street, τα μαθηματικά κάποια στιγμή κερδίζουν, καταλήγει ο αναλυτής.
www.bankingnews.gr
Η εκρηκτική αύξηση του κόστους δανεισμού και τα αστρονομικά επίπεδα χρέους απειλούν να διαλύσουν τη φούσκα των μετοχών, καθιστώντας ένα σαρωτικό κραχ μαθηματικά αναπόφευκτο. Όταν τα θεμελιώδη μαθηματικά των αγορών επικρατήσουν, η Wall Street θα βρεθεί αντιμέτωπη με μια οικονομική «οργή Θεού» χωρίς προηγούμενο.
Ειδικότερα, όπως γράφει γλαφυρότατα ο Quoth the Raven, «από το να αποφεύγω να πάρω ξεκάθαρη θέση και να λέω ότι η φούσκα της τεχνητής νοημοσύνης θα μπορούσε να σκάσει σε 6 έως 10 μήνες… κάτι που εξακολουθώ να πιστεύω… πέρασα σε μια απολύτως ξεκάθαρη δήλωση: αν η αγορά ομολόγων συνεχίσει να συμπεριφέρεται έτσι, οι αγορές μετοχών θα υποστούν σφαγή.
Και όταν λέω σφαγή, εννοώ κάτι σε φάση οργή Θεού.
Αυτό δεν είναι καν μια ιδιαίτερα περίπλοκη θεωρία.
Άλλωστε, αν εγώ μπορώ να τη διατυπώσω, δεν γίνεται να είναι. Είναι απλώς μαθηματικά».
Όπως επισημαίνεται, τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα (Treasuries) δέχθηκαν ισχυρές πιέσεις την Τετάρτη 24/9, στέλνοντας την απόδοση του 10ετούς ομολόγου περίπου 14 μονάδες βάσης υψηλότερα, στο 5,11%, αφού ενδοσυνεδριακά άγγιξε το 5,14%, το υψηλότερο επίπεδό της από το 2007.
Η απόδοση του 30ετούς ανέβηκε περίπου στο 5,4%, ενώ του 2ετούς έφτασε περίπου στο 4,9%.
Αυτό είναι το τελευταίο σκέλος ενός sell-off στα ομόλογα που εξελίσσεται εδώ και μήνες, με την απόδοση του 10ετούς και μόνο να έχει αυξηθεί περίπου 35 μονάδες βάσης τον Σεπτέμβριο και το κόστος μακροπρόθεσμου δανεισμού να κινείται πλέον σε επίπεδα που δεν έχουμε αντιμετωπίσει με συνέπεια από την εποχή πριν από την Παγκόσμια Χρηματοπιστωτική Κρίση.
Οι φόβοι για τον πληθωρισμό, η ανάγκη της κυβέρνησης για δανεισμό, η εκτόξευση των τιμών του πετρελαίου και οι προσδοκίες για επιπλέον αυξήσεις επιτοκίων από τη Fed τροφοδοτούν αυτή την κίνηση.
Με άλλα λόγια, η αγορά ομολόγων προσπαθεί συνεχώς να πει κάτι σε όλους, ενώ οι επενδυτές στις μετοχές συνεχίζουν να βάζουν τα δάχτυλα στα αυτιά τους.
Όμως η αγορά ομολόγων δεν είναι η αγορά μετοχών.
Δεν μπορείς να την «παίξεις» χρησιμοποιώντας call options, δεν μπορείς να την αγνοήσεις και δεν μπορείς να τη χειραγωγήσεις - τουλάχιστον όχι χωρίς τεράστιες συνέπειες.
Οι αγορές μετοχών στις ΗΠΑ έχουν συνολικό μέγεθος περίπου 70 τρισεκατομμύρια δολάρια, αλλά τελικά κάθονται πάνω στην τιμή του χρήματος που διαμορφώνεται στην αγορά ομολόγων.
Μόνο τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα ξεπερνούν τα 30 τρισεκατομμύρια δολάρια και οι αποδόσεις τους βοηθούν να καθοριστεί πόσο κοστίζουν τα στεγαστικά δάνεια, πόσο πληρώνουν οι επιχειρήσεις για να δανειστούν, τι μπορεί να χρηματοδοτήσει το private equity, πόσο πληρώνει η κυβέρνηση για το χρέος της και, τελικά, πόσα θα πρέπει να είναι διατεθειμένοι να πληρώσουν οι επενδυτές για ένα δολάριο μελλοντικών εταιρικών κερδών.
Οι μετοχές μπορούν να αγνοούν αυτά τα μαθηματικά για κάποιο διάστημα.
Δεν μπορούν να τα αγνοούν για πάντα.
Είναι τόσο απλό: όσο τα μακροπρόθεσμα επιτόκια συνεχίζουν να ανεβαίνουν, σχεδόν κάθε σημαντικός υπολογισμός στον χρηματοπιστωτικό κόσμο γίνεται χειρότερος, και όλα αυτά ταυτόχρονα.
Το προεξοφλητικό επιτόκιο που χρησιμοποιείται για την αποτίμηση των μετοχών αυξάνεται, γεγονός που κάνει τα μελλοντικά κέρδη να αξίζουν λιγότερο σήμερα.
Τα στεγαστικά δάνεια γίνονται ακριβότερα.
Ο εταιρικός δανεισμός γίνεται ακριβότερος.
Οι συμφωνίες private equity και private credit… [πολλά από τα οποία είναι ήδη εντελώς FUBAR, απλώς δεν το δείχνουν ακόμη]… γίνονται δυσκολότερο να χρηματοδοτηθούν.
Οι εταιρείες με υψηλή μόχλευση πρέπει να αναχρηματοδοτήσουν το χρέος τους με υψηλότερα επιτόκια.
Οι καταναλωτές πληρώνουν περισσότερα για να δανειστούν και η κυβέρνηση των ΗΠΑ πληρώνει περισσότερα για να εξυπηρετήσει το τεράστιο βουνό του χρέους της.
Τα αυξανόμενα επιτόκια είναι ένας αργός, μεθοδικός καταστροφέας για οτιδήποτε έχει χτιστεί πάνω στο φθηνό χρήμα.
«Κάτι σαν… ολόκληρη την οικονομία των τελευταίων δύο δεκαετιών — ειδικά αφού η Fed μετατράπηκε σε πλήρη MythBusters την περίοδο της Covid, αρνούμενη να αποδεχθεί την πραγματικότητα του θανάτου της οικονομίας και αντικαθιστώντας την με τη δική της πραγματικότητα, καλύπτοντας τα πάντα με 4 τρισεκατομμύρια δολάρια φρεσκοτυπωμένου χρήματος - ένα πραγματικό σάντουιτς από σκατά, επειδή τα ομόλογα γίνονται όλο και πιο ελκυστικοί ανταγωνιστές των μετοχών» επισημαίνει ο γνωστός αναλυτής και συνεχίζει:
«Φυσικά, δεν υπάρχει κάποια σειρήνα που χτυπά και η χρηματιστηριακή αγορά καταρρέει, αλλά υπάρχει ένα σημείο όπου συσσωρεύεται αρκετή πίεση ώστε κάτι να σπάσει.
Αν τα πράγματα συνεχίσουν προς την κατεύθυνση που κινούνται τώρα, αυτό το σημείο θα έρθει αναμφίβολα πριν από το τέλος του έτους.
Ας μην ξεχνάμε ότι μπαίνουμε σε αυτό το πείραμα κουβαλώντας ένα σχεδόν κωμικό ποσό χρέους.
Το συνολικό ομοσπονδιακό χρέος των ΗΠΑ έχει ξεπεράσει τα 40 τρισεκατομμύρια δολάρια.
Το CBO αναμένει ότι η κυβέρνηση θα παρουσιάσει έλλειμμα περίπου 1,9 τρισεκατομμυρίων δολαρίων το δημοσιονομικό έτος 2026, με το χρέος που κατέχει το κοινό να βρίσκεται περίπου στο 101% του ΑΕΠ.
Οι καθαρές δαπάνες της ομοσπονδιακής κυβέρνησης για τόκους προβλέπεται να ανέλθουν περίπου στο 1 τρισεκατομμύριο δολάρια φέτος και το CBO αναμένει να φτάσουν τα 2,1 τρισεκατομμύρια δολάρια έως το 2036.
Ήδη δανειζόμαστε τεράστια ποσά χρημάτων, εν μέρει για να πληρώνουμε τόκους πάνω σε χρήματα που έχουμε δανειστεί στο παρελθόν, ενώ το επιτόκιο με το οποίο αναχρηματοδοτείται αυτό το χρέος συνεχίζει να αυξάνεται.
Είναι απλά μαθηματικά.
Η Federal Reserve αναφέρει ότι το εγχώριο μη χρηματοπιστωτικό χρέος έφτασε περίπου τα 84 τρισεκατομμύρια δολάρια το δεύτερο τρίμηνο: 21,4 τρισεκατομμύρια δολάρια χρέος των νοικοκυριών, 24 τρισεκατομμύρια δολάρια επιχειρηματικό χρέος και 38,7 τρισεκατομμύρια δολάρια κρατικό χρέος.
Κάθε επιπλέον στροφή της βίδας των επιτοκίων έχει σημασία όταν εφαρμόζεται πάνω σε τόσο τεράστια ποσά».
Κι αν αγοράζαμε ακόμη περισσότερες…
Και μετά φτάνουμε στη Wall Street, όπου, απ’ ό,τι φαίνεται, η αντίδραση στις ιστορικά ακριβές μετοχές ήταν: «Κι αν αγοράζαμε ακόμη περισσότερες, χρησιμοποιώντας δανεικά χρήματα;».
Το χρέος περιθωρίου (margin debt) στη FINRA ανερχόταν περίπου στα 1,45 τρισεκατομμύρια δολάρια τον Αύγουστο, αυξημένο κατά περίπου 37% σε σχέση με έναν χρόνο νωρίτερα, αφού είχε φτάσει σε επίπεδο-ρεκόρ 1,50 τρισεκατομμυρίων δολαρίων τον Ιούνιο.
Η μόχλευση λειτουργεί εξαιρετικά — μέχρι να πάψει να λειτουργεί.
Οι μετοχές ανεβαίνουν, η αξία των ενεχύρων αυξάνεται, οι επενδυτές δανείζονται περισσότερο και αυτά τα δανεικά χρήματα μπορούν να χρησιμοποιηθούν για την αγορά ακόμη περισσότερων μετοχών.
Δείτε το margin debt ως προς το ΑΕΠ:
Τώρα αντιστρέψτε τα βέλη.
Οι μετοχές πέφτουν, η αξία των ενεχύρων μειώνεται, οι απαιτήσεις περιθωρίου (margin requirements) αρχίζουν να πιέζουν και οι άνθρωποι αρχίζουν να πουλούν επειδή είναι αναγκασμένοι να το κάνουν.
Οι πωλήσεις προκαλούν ακόμη περισσότερες πωλήσεις. Έτσι η μόχλευση μετατρέπει μια διόρθωση σε χιονοστιβάδα.
Και τέλος, εδώ είναι που πιστεύω ότι ίσως γίνεται ένα πολύ μεγαλύτερο εννοιολογικό λάθος.
Όλοι έχουν περάσει τα τελευταία 15 χρόνια θεωρώντας ότι, τελικά, απλώς θα επιστρέψουμε στο χρηματοπιστωτικό περιβάλλον που συνηθίσαμε μετά την Παγκόσμια Χρηματοπιστωτική Κρίση: μηδενικά επιτόκια, άφθονη ρευστότητα χωρίς τέλος, φθηνή μόχλευση και κεντρικές τράπεζες να στηρίζουν τις τιμές των περιουσιακών στοιχείων.
Κι αν δεν επιστρέψουμε σε αυτό; Κι αν αυτή είναι η στιγμή του λογαριασμού;
Το QE1 ξεκίνησε το 2008.
Ακολούθησαν περισσότερα προγράμματα ποσοτικής χαλάρωσης (QE), μηδενικά επιτόκια, αρνητικά επιτόκια στο εξωτερικό, δημοσιονομικά μέτρα στήριξης λόγω COVID, τρισεκατομμύρια δολάρια σε κρατικές δαπάνες και μία από τις μεγαλύτερες επεκτάσεις χρηματοοικονομικών περιουσιακών στοιχείων και μόχλευσης στην ιστορία.
Για χρόνια, άνθρωποι όπως ο Peter Schiff και άλλοι επικριτές της νομισματικής πολιτικής υποστήριζαν ότι δεν εξαλείφαμε τις συνέπειες του υπερβολικού χρέους• απλώς τις αναβάλλαμε.
Ίσως ο λογαριασμός να έφτασε επιτέλους.
Όπως λέει ο Schiff, ίσως αυτό να είναι «Το Πραγματικό Κραχ» (The Real Crash).
Η αγορά ιδιωτικής πίστωσης ήδη μας δίνει μικρές γεύσεις.
Οι καταναλωτές, επίσης, δεν κάθονται ακριβώς πάνω σε ένα Fort Knox.
Οι Αμερικανοί έχουν περίπου 18,8 τρισεκατομμύρια δολάρια σε χρέος νοικοκυριών, συμπεριλαμβανομένων 1,26 τρισεκατομμυρίων δολαρίων σε υπόλοιπα πιστωτικών καρτών και 1,71 τρισεκατομμυρίων δολαρίων σε δάνεια αυτοκινήτων.
Περίπου το 7% των υφιστάμενων υπολοίπων πιστωτικών καρτών περνούσε σε σοβαρή καθυστέρηση, σε ετησιοποιημένη βάση, κατά το δεύτερο τρίμηνο.
Και τώρα προσθέστε σε όλα αυτά και τα υψηλότερα επιτόκια.
Κι όμως, με αυτό το σκηνικό, οι χρηματοπιστωτικές αγορές αποφάσισαν, με κάποιον τρόπο, ότι αυτή είναι μια εξαιρετική στιγμή για να χάσουν εντελώς τα λογικά τους.
Οι υποδομές τεχνητής νοημοσύνης χρηματοδοτούνται ολοένα και περισσότερο μέσω τεράστιων ποσών χρέους, μισθώσεων, εγγυήσεων και εταιρειών ειδικού σκοπού (special-purpose vehicles).
Πρόσφατα δημοσιεύματα έχουν εντοπίσει έκθεση εκατοντάδων δισεκατομμυρίων δολαρίων στην τεχνητή νοημοσύνη, η οποία υποστηρίζεται από εγγυήσεις που μπορούν να κρατήσουν τη χρηματοδότηση εκτός των ισολογισμών των Big Tech, ενώ ευρύτερες εκτιμήσεις για υποχρεώσεις εκτός ισολογισμού που συνδέονται με το οικοσύστημα της AI φτάνουν σε επίπεδα τρισεκατομμυρίων δολαρίων.
Η αγορά ομολόγων αρχίζει ήδη να το αντιλαμβάνεται. ότι τα credit default swaps των hyperscalers βρίσκονται πλέον σε νέα ιστορικά υψηλά επίπεδα (all-time wides):
Η περίπτωση της Space X
Εν τω μεταξύ, η SpaceX μόλις εισήχθη στο χρηματιστήριο με αποτίμηση σχεδόν 100 φορές τον ετήσιο κύκλο εργασιών της.
Και μετά υπάρχει ο κόσμος των crypto, ένα ολόκληρο χρηματοοικονομικό οικοσύστημα αξίας πολλών τρισεκατομμυρίων δολαρίων, την αναγκαιότητα του οποίου εξακολουθώ να αδυνατώ να εντοπίσω… και του οποίου οι κίνδυνοι είναι πολυδιάστατοι με τρόπους που δεν είμαι βέβαιος ότι όλοι έχουν ακόμη συνειδητοποιήσει.
Αυτό είναι που με ανησυχεί περισσότερο σε όλο αυτό το σκηνικό.
Δεν έχουμε φθηνές μετοχές, χαμηλή μόχλευση και ισχυρούς ισολογισμούς που καλούνται να αντιμετωπίσουν απλώς λίγο υψηλότερα επιτόκια.
Έχουμε τεράστιο δημόσιο χρέος, τεράστιο χρέος των νοικοκυριών, τεράστιο εταιρικό δανεισμό, μόχλευση σε επίπεδα-ρεκόρ, πιεσμένη ρευστότητα στην αγορά ιδιωτικής πίστης, κερδοσκοπική χρηματοδότηση επενδύσεων στην τεχνητή νοημοσύνη, crypto, γιγαντιαίες αποτιμήσεις και επενδυτές που εδώ και σχεδόν δύο δεκαετίες έχουν μάθει να πιστεύουν ότι κάθε σημαντική πτώση των αγορών θα καταλήξει τελικά σε διάσωση από τη Federal Reserve.
Τώρα αυξήστε το επιτόκιο αναφοράς χωρίς πιστωτικό κίνδυνο, πάνω σε όλο αυτό το οικοδόμημα.
Και μην σταματήσετε να το αυξάνετε. Κάτι πρέπει… και θα… υποχωρήσει.
Στην πραγματικότητα, αν οι αποδόσεις των ομολόγων συνεχίσουν να ανεβαίνουν, εκτιμώ ότι τελικά πολλά πράγματα θα αρχίσουν να καταρρέουν ταυτόχρονα.
Αυτό θα μπορούσε να εξελιχθεί σε κάτι που θα έμοιαζε με «οργή του Θεού».
Όχι επειδή προβλέπω την Αποκάλυψη, αλλά επειδή υπάρχει μια τεράστια συσσώρευση μόχλευσης πάνω σε τιμές περιουσιακών στοιχείων που διαμορφώθηκαν για έναν κόσμο όπου το χρήμα ήταν φθηνό, ενώ η αγορά ομολόγων απειλεί τώρα να καταστήσει ξανά το χρήμα ακριβό.
Υπάρχει, φυσικά, μία τεράστια επιφύλαξη: οι αγορές ομολόγων μπορούν να ανακάμψουν.
Αν ο πληθωρισμός υποχωρήσει, η οικονομική ανάπτυξη επιβραδυνθεί και οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις μειωθούν σημαντικά, η πίεση εκτονώνεται.
Τα προεξοφλητικά επιτόκια υποχωρούν, οι ανησυχίες για το κόστος αναχρηματοδότησης μειώνονται και οι υψηλές αποτιμήσεις των μετοχών γίνονται ευκολότερο να δικαιολογηθούν.
Ολόκληρη αυτή η διαδικασία μπορεί να αναβληθεί για άλλη μία φορά.
Αλλά αν τα μακροπρόθεσμα επιτόκια συνεχίσουν να ανεβαίνουν σταδιακά και η αγορά αρχίσει να πιστεύει ότι αποδόσεις άνω του 5% στα αμερικανικά κρατικά ομόλογα δεν αποτελούν μια προσωρινή ανωμαλία αλλά το νέο καθεστώς, δεν βλέπω πώς μπορεί να αντέξει η σημερινή χρηματοοικονομική δομή.
Θα είναι ένα τεράστιο ναυάγιο.
Ίσως ένα κραχ τέτοιου μεγέθους που δεν έχουμε ξαναδεί.
Και τότε εξακολουθώ να εκτιμώ ότι η τελική κατάληξη θα είναι κάποια μορφή ελέγχου της καμπύλης αποδόσεων ή κάποια αντίστοιχα επιθετική παρέμβαση.
Αν οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής καταλήξουν να θέσουν ανώτατο όριο στις αποδόσεις των αμερικανικών κρατικών ομολόγων, ενώ ο πληθωρισμός και τα δημοσιονομικά ελλείμματα παραμένουν προβληματικά, πιστεύω ότι ο χρυσός θα μπορούσε να εκτοξευθεί ανεξέλεγκτα.
Η μακροπρόθεσμη εκτίμησή μου για τιμή χρυσού στα 10.000 δολάρια θα φαινόταν τότε πολύ λιγότερο παράλογη.
Αλλά οι άνθρωποι συνεχίζουν να παραβλέπουν το σημαντικότερο σημείο: δεν υπάρχει διάσωση προτού υπάρξει κάτι που χρειάζεται διάσωση.
Αυτό σημαίνει ότι προηγείται ο πόνος. Ενδεχομένως τεράστιος πόνος.
Η επενδυτική μου θέση έχει γίνει αξιοσημείωτα απλή.
Αν η αγορά ομολόγων ηρεμήσει, μπορούμε να κάνουμε άλλη μία συζήτηση.
Αν οι αποδόσεις συνεχίσουν να ανεβαίνουν από εδώ και πέρα, θεωρώ ότι ένα τεράστιο κραχ στο χρηματιστήριο γίνεται ολοένα και πιο δύσκολο να αποφευχθεί.
Όχι εξαιτίας προφητειών περί Αποκάλυψης ή της «κινδυνολογίας» των μόνιμα απαισιόδοξων, ούτε επειδή ο Peter Schiff φωνάζει γι’ αυτό εδώ και 20 χρόνια.
Αλλά επειδή, τελικά, όσο πολλές ανοησίες κι αν επινοεί η Wall Street, τα μαθηματικά κάποια στιγμή κερδίζουν, καταλήγει ο αναλυτής.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών