γράφει : Αλεξάνδρα Τόμπρα
(upd2) Οι ευρωπαϊκές τράπεζες δεν έχουν 'καθαρίσει' τελείως από την κρίση, καθώς δεν έχουν αποτιμήσει τα περιουσιακά τους στοιχεία σε τιμές αγορών, δήλωσε από το Βερολίνο ο δισεκατομμυριούχος επενδυτής George Soros, τονίζοντας ταυτόχρονα ότι η τρέχουσα κρίση είναι περισσότερο μια τραπεζική κρίση, παρά μια δημοσιονομική κρίση.
Δεν μπορούμε να κρίνουμε πόσο σοβαρή είναι η κατάσταση στον ευρωπαϊκό τραπεζικό κλάδο αν δεν δημοσιοποιηθούν τα αποτελέσματα των stress tests, ανέφερε επίσης.
Ίσως να μην μπορούμε να κρίνουμε την κατάσταση καθώς η δημοσιοποίηση των stress tests αφορά τις 25 μεγαλύτερες τράπεζες, ενώ στην πραγματικότητα τα μεγαλύτερα προβλήματα αντιμετωπίζουν οι μικρότερες τράπεζες, πρόσθεσε...
Δεν μπορούμε να κρίνουμε πόσο σοβαρή είναι η κατάσταση στον ευρωπαϊκό τραπεζικό κλάδο αν δεν δημοσιοποιηθούν τα αποτελέσματα των stress tests, ανέφερε επίσης.
Ίσως να μην μπορούμε να κρίνουμε την κατάσταση καθώς η δημοσιοποίηση των stress tests αφορά τις 25 μεγαλύτερες τράπεζες, ενώ στην πραγματικότητα τα μεγαλύτερα προβλήματα αντιμετωπίζουν οι μικρότερες τράπεζες, πρόσθεσε...
Soros στη γερμανική εφημερίδα Die Zeit: Επικίνδυνη η Γερμανία για το ευρώ
«Παρακινδυνευμένη η πολιτική δημοσιονομικών περικοπών της Γερμανίας», δήλωσε εν τω μεταξύ ο δισεκατομμυριούχος επενδυτής George Soros σε συνέντευξή του στην εβδομαδιαία γερμανική εφημερίδα Die Zeit, ενώ τόνισε ότι «η πολιτική που ακολουθεί η Γερμανία δεν αποκλείει το ενδεχόμενο κατάρρευσης της ζώνης του ευρώ». Σύμφωνα με τον Soros, αυτή την περίοδο οι Γερμανοί παρασύρουν τους γείτονές τους σε αποπληθωρισμό, γεγονός που σημαίνει παρατεταμένη αποτελμάτωση της οικονομίας, ενώ προειδοποιεί ότι αν η Γερμανία δεν αλλάξει πολιτική, μια ενδεχόμενη αποχώρησή της από την ευρωζώνη θα μπορούσε να βοηθήσει την υπόλοιπη Ευρώπη. «Η ίδια η δημοκρατία βρίσκεται σε κίνδυνο» τονίζει ο επενδυτής, χαρακτηρίζοντας τη Γερμανία «διεθνώς απομονωμένη» και υπαίτια για πυροδότηση εθνικιστικών εξάρσεων, κοινωνικών αναταραχών και ξενοφοβίας.
Ράλι μέχρι και 15% βλέπουν στην Ευρώπη 13 αναλυτές
Ράλι των ευρωπαϊκών δεικτών μέχρι και 15% βλέπουν 13 αναλυτές του Bloomberg, μς καύσιμα τα εταιρικά κέρδη, η αύξηση των οποίων είναι η μεγαλύτερη των τελευταίων έξι ετών. Σύμφωνα με τη UBS και τη Goldman Sachs η πτώση της τάξεως του 14% στο ευρώ θα αποδώσει τουλάχιστον 25% αύξηση στην εταιρική κερδοφορία το 2010.
Οι αναλυτές συστήνουν αγορές μετοχών εξαιτίας του ότι η παγκόσμια οικονομική ανάκαμψη θα υπερκεράσει τις ανησυχίες για την πορεία των δημοσιονομικών προβλημάτων στην Ευρώπη. Σύμφωνα με τον Nelson της UBS, οι ευρωπαϊκές μετοχές διαπραγματεύονται με σημαντικό discount, επισημαίνοντας ότι αν και τα μέτρα λιτότητας θα επηρεάσουν την αναπτυξιακή πορεία, ωστόσο όμως δεν είναι ικανά να ανακόψουν την ανάκαμψη.
Σύμφωνα με τη Goldman Sachs το 2010 θα υπάρξει αύξηση της κερδοφορίας των ευρωπαϊκών επιχειρήσεων το 2010 κατά 38% ενώ για την την UBS η αύξηση τοποθετείται στο 25%. Ο αναλυτής Gary Baker της Bank of America/ Merrill Lynch η αύξηση της εταιρικήγς κερδοφορίας θα φτάσει το 5-8% για κάθε πτώση στο ευρώ ύψους 10 ποσοστιαίων μονάδων. Από τη μεριά της η Morgan Stanley βλέπει άνοδο των χρηματιστηρίων 16% τους επόμενους 12 μήνες.
Αναλυτικά ο συγκεντρωτικός πίνακας των εκτιμήσεων:
Brokerage Strategist Index Forecast
RBS Graham Bishop SXXP 275 (+7%)
ING* Patrick Moonen SXXP 300 (+17%)
Natixis Benoit Peloille SX5E 3,150 (+15%)
Morgan Stanley** Teun Draaisma MSDLE15 1,280 (+17%)
UBS Nick Nelson E300 1,250 (+19%)
Unicredit Gerhard Schwarz SXXP 255 (-0.7%)
Citigroup Jonathan Stubbs SXXP 280 (+9%)
Goldman Sachs Peter Oppenheimer SXXP 300 (+17%)
JPMorgan Mislav Matejka MSDLE15 1,300 (+19%)
Barclays Edmund Shing SX5E 3,100 (+13%)
BofA Merrill Lynch Gary Baker SXXP 300 (+17%)
Nomura Ian Scott SX5E 3,100 (+13%)
Societe Generale Claudia Panseri SXXP 260 (+1.2%)
Τι λέει η JP Morgan Asset Management
Υπήρξε σημαντική αύξηση στον αριθμό των κυβερνήσεων που προέβησαν σε μέτρα δημοσιονομικής σύσφιξης σε όλη την Ευρώπη. Κατά τον τελευταίο μήνα, η κυβέρνηση της Ιταλίας ενέκρινε περικοπές ύψους 24 δις ευρώ στον προϋπολογισμό για τα επόμενα δύο έτη, οι αρχές της Πορτογαλίας εξήγγειλαν πρόγραμμα πώλησης τίτλων αξίας 6 δις ευρώ σε επιχειρήσεις κοινής ωφέλειας και ενέργειας προκειμένου να συγκεντρωθούν κεφάλαια, και το ισπανικό κοινοβούλιο ψήφισε υπέρ των μέτρων λιτότητας που συνθέτουν ένα πακέτο ύψους 15 δις ευρώ. Ακόμη όμως και στον πυρήνα της Ευρωζώνης, οι κυβερνήσεις άρχισαν να προβαίνουν στη λήψη μέτρων αντιμετώπισης των ελλειμμάτων. Την προηγούμενη εβδομάδα, η Γαλλία ανακοίνωσε "πάγωμα" των αμυντικών δαπανών, ενώ η Γερμανία εξήγγειλε πρόγραμμα λιτότητας με στόχο την περικοπή τουλάχιστον 10 δις ευρώ ετησίως από τις δαπάνες του προϋπολογισμού κατά το διάστημα από το 2011 έως το 2016, στοχεύοντας σε ένα διαρθρωτικό έλλειμμα που να μην υπερβαίνει το 0,35% του ΑΕΠ έως το τέλος αυτής της περιόδου. Εν τω μεταξύ, η βρετανική κυβέρνηση ανακοίνωσε πακέτο δημοσιονομικών μέτρων που περιλαμβάνει περικοπές σε κρατικές δαπάνες ύψους 6 δις λιρών Αγγλίας. Πρόκειται για το πρώτο βήμα της Βρετανίας στα πλαίσια της δημοσιονομικής λιτότητας, ενώ τα πιο επαχθή μέτρα αναμένεται να ανακοινωθούν με τον έκτακτο προϋπολογισμό στις 22 Ιουνίου. Την πορεία της Βρετανίας προβλέπεται να ακολουθήσουν και άλλα κράτη, τα μέτρα δε αυτά μπορεί να είναι σχετικά μικρής έκτασης, υπογραμμίζουν όμως την τάση δημοσιονομικής σύσφιξης που αναγκαστικά αναπτύσσεται παγκοσμίως ενώ αναμένεται να υπάρξουν περαιτέρω περικοπές. Η πρόσφατη σύνοδος της G20 ενέκρινε μια μετακίνηση προς τη δημοσιονομική εξυγίανση, κάτι που συνιστά σημαντική διαφοροποίηση από την υποστήριξη των δημοσιονομικών κινήτρων που επικρατούσε προηγουμένως.
Είναι γενικά αποδεκτό ότι η δημοσιονομική σύσφιξη δεν είναι κατ' ανάγκη επιβλαβής για τις αγορές τίτλων, εφόσον αντισταθμίζεται από μια νομισματική χαλάρωση. Η ιστορία διδάσκει ότι αρκετές χώρες με υψηλά επίπεδα χρέους κατόρθωσαν να υλοποιήσουν προγράμματα σημαντικών δημοσιονομικών περικοπών, βελτιώνοντας τα πρωτογενή ελλείμματα στον ισολογισμό κατά τουλάχιστον 10 ποσοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ. Ωστόσο, στην επίτευξη αυτών των προσαρμογών συνέβαλε η μεγάλη υποτίμηση των νομισμάτων, ενώ επίσης επικρατούσε γενικότερα ένα κλίμα υγιούς ανάπτυξης παγκοσμίως. Αυτή τη φορά, προηγούμενο για το σενάριο της προσαρμογής θα αποτελέσει η Βρετανία, όπου ένα μεγάλου ύψους πακέτο μέτρων δημοσιονομικής σύσφιξης αναμένεται να ακολουθήσει μια απότομη πτώση στη συναλλαγματική ισοτιμία του νομίσματος της χώρας. Τα κράτη-μέλη της Ευρωζώνης, αντιθέτως, δεν έχουν την επιλογή της υποτίμησης, δεδομένου του ενιαίου νομίσματος. Στην περίπτωση της Ελλάδας, για παράδειγμα, το πακέτο που συμφωνήθηκε με το ΔΝΤ βασίζεται στη δημοσιονομική λιτότητα, χωρίς όμως να παρέχεται η δυνατότητα αναστάθμισης της οικονομίας με μια υποτίμηση στη συναλλαγματική ισοτιμία. Πρόκειται για κάτι σχεδόν πρωτοφανές στα χρονικά των προγραμμάτων διαρθρωτικής προσαρμογής του ΔΝΤ, με εξαίρεση την πρόσφατη περίπτωση της Αργεντινής, η οποία μάλιστα δεν είχε αίσιο τέλος.
Κατά συνέπεια, οι αρχές εξωθούνται σε προϋπολογισμούς λιτότητας οι οποίοι, δεδομένης της αβεβαιότητας για τη βιωσιμότητα της ανάκαμψης του ιδιωτικού τομέα, ουσιαστικά συνιστούν μια πρόωρη δημοσιονομική σύσφιξη. Η εξέλιξη αυτή θα μπορούσε να αποβεί ιδιαίτερα αρνητική για την ανάπτυξη, σε μια φάση που η ανάπτυξη είναι άκρως αναγκαία. Η απαιτούμενη μείωση των δαπανών είναι βεβαίως ένα ζητούμενο, όμως η επιτυχής αναστάθμιση προϋποθέτει και διαφοροποίηση των δαπανών, όπου η δραστηριότητα στον ιδιωτικό τομέα ενισχύεται μέσα από μια ταχύτερη αύξηση των εξαγωγών, ως αποτέλεσμα είτε της ισχυρότερης παγκόσμιας ζήτησης, είτε ενός ασθενέστερου νομίσματος, ή και ενός συνδυασμού των δύο αυτών παραμέτρων. Καθώς τα επίπεδα χρέους είναι ιδιαίτερα υψηλά τόσο στον δημόσιο όσο και στον ιδιωτικό τομέα σε ορισμένες περιοχές της Ευρωζώνης, τα αποτελέσματα της απομόχλευσης και στους δύο τομείς θα μπορούσαν, συνδυαστικά, να τελματώσουν την οποιαδήποτε τόνωση που ενδεχομένως να προερχόταν από το εξωτερικό.
Δημιουργείται έτσι ένα βαθύτερο ερώτημα για την παγκόσμια αναστάθμιση, κατά πόσον δηλαδή θα υπάρξει επαρκές αντιστάθμισμα υπό τη μορφή αυξημένης ζήτησης από τα κράτη που εμφανίζουν πλεόνασμα για να καλυφθεί η μείωση της ζήτησης που θα προκύψει από τη σύσφιξη στα κράτη που εμφανίζουν έλλειμμα. Εν ολίγοις, η ουσία είναι κατά πόσον θα υπάρξει επαρκής πρόσθετη ζήτηση στη Γερμανία, την Κίνα, την Ιαπωνία, ή σε άλλες αναδυόμενες αγορές, που να αντισταθμίζει τη μείωση στη Βρετανία, στις περιφερειακές χώρες της Ευρωζώνης και (ενδεχομένως) στις ΗΠΑ. Θεωρούμε ότι αυτό μάλλον δεν θα συμβεί, που σημαίνει ότι υπάρχει κίνδυνος καθοδικής μεταστροφής για την ανάπτυξη το 2011/12.
Το συμπέρασμα από όλα αυτά είναι ότι η νομισματική πολιτική μάλλον θα εξακολουθήσει να είναι πολύ ευνοϊκή στις χώρες του ΟΟΣΑ κατά το 2010 και, ενδεχομένως, και το 2011. Στις μελλοντικές καμπύλες σημειώθηκε ήδη μετατόπιση με την οποία μειώνεται η αναμενόμενη σύσφιξη για τους επόμενους 12 μήνες και οι αγορές προεξοφλούν σήμερα σύσφιξη κατά 40, 25 και 30 μονάδες βάσης στις ΗΠΑ, την Ευρωζώνη και τη Βρετανία αντιστοίχως.
Ο συνδυασμός μιας αυστηρότερης δημοσιονομικής με μια πιο χαλαρή νομισματική πολιτική είναι πιθανόν να δημιουργήσει μια μη επιθυμητή πίεση για την Κίνα, την οποία δεν εξυπηρετεί το ασθενέστερο ευρώ. Η εξασθένηση του ευρώ έναντι του δολαρίου ΗΠΑ (βάσει του οποίου κινείται το γουάν) προκάλεσε άνοδο της σταθμισμένης συναλλαγματικής ισοτιμίας του κινεζικού νομίσματος και ο Μάιος ήταν ο πρώτος μήνας από τον Ιούλιο του 2009 που σημειώθηκε ανατίμηση έναντι της αντίστοιχης περιόδου το προηγούμενο έτος, γεγονός που συνέβαλε στη σύσφιξη στο νομισματικό περιβάλλον. Υπάρχουν δύο ενδεχόμενες συνέπειες: πρώτον, ο επιχειρηματικός κύκλος της Κίνας θα μπορούσε να σημειώσει μεγαλύτερη πτώση από τις εκτιμήσεις και, δεύτερον, ενδεχομένως να μην συντελεστεί η αναμενόμενη άνοδος του κινεζικού γουάν έναντι του δολαρίου ΗΠΑ.
Προοπτική της Οικονομίας
Η πορεία που ακολουθούν οι πρόδρομοι δείκτες κατά τους τελευταίους τέσσερις περίπου μήνες (και σχεδόν 12 μήνες στην περίπτωση της Κίνας) υποδηλώνει ότι η αύξηση της παραγωγής είναι πιθανόν να φθάσει στα ανώτατα σημεία της έως τα μέσα του έτους. Σύμφωνα με μια εναλλακτική θεώρηση, η ανάπτυξη θα διατηρηθεί και, μάλιστα, θα διευρυνθεί, και αυτός είναι ο λόγος που οι εκτός αγροτικής απασχόλησης θέσεις στις ΗΠΑ εμφάνιζαν μια τόσο απογοητευτική εικόνα τον Μάιο και διαμορφώθηκαν σε πολύ χαμηλότερα του αναμενομένου επίπεδα στις 431 χιλιάδες, ενώ και η απασχόληση στον ιδιωτικό τομέα ήταν σε σαφώς χαμηλότερα επίπεδα από τις εκτιμήσεις. Ένας λόγος που πιστεύουμε ότι η αλλαγή στην ανάπτυξη είναι σημαντική είναι ότι οι αγορές ανησυχούν για τυχόν παγίδες του δημοσιονομικού χρέους, κυρίως στην Ευρώπη, αλλά και σε όλες σχεδόν τις χώρες του ΟΟΣΑ. Δεδομένων των αυξανόμενων πιέσεων για περικοπές στις δημοσιονομικές δαπάνες, είναι πιθανόν να αυξηθούν ακόμη περισσότερο οι ανησυχίες στις αγορές ως προς τη βιωσιμότητα της ανάπτυξης. Διατηρούμε την άποψη που έχουμε προ πολλού διατυπώσει για μια υποτονική οικονομική ανάκαμψη το 2010/11, με τον επιχειρηματικό κύκλο να διαμορφώνεται σε χαμηλότερα επίπεδα σε σχέση με προηγούμενες περιπτώσεις ανάκαμψης.
Αν και δεν είναι δύσκολο να γίνει κανείς ιδιαίτερα απαισιόδοξος για την οικονομική δραστηριότητα, τα πρόσφατα στοιχεία εξακολουθούν να εμφανίζουν μια διατηρούμενη αύξηση της δραστηριότητας. Η δραστηριότητα στην Ευρώπη εξακολουθεί να αυξάνεται, αν και με αργούς ρυθμούς, με το πραγματικό ΑΕΠ να σημειώνει άνοδο 0,8% σε ετησιοποιημένη βάση, ενώ ο σύνθετος δείκτης ΡΜΙ εξακολουθεί να εμφανίζει υγιή άνοδο. Η αύξηση του εισοδήματος των νοικοκυριών στις ΗΠΑ και η ισχυρή άνοδος στην καταναλωτική πίστη ύψους 2 δις δολαρίων ΗΠΑ (μόλις η δεύτερη άνοδος σε διάστημα 14 μηνών) υποδεικνύουν ότι η φάση της απομόχλευσης έχει ενδεχομένως παρέλθει. Την αύξηση στην καταναλωτική ζήτηση στήριξε και μια βελτίωση στο κλίμα εμπιστοσύνης προς τις μικρές αμερικανικές επιχειρήσεις. Στην Κίνα εντείνονται οι ενδείξεις για μια επιβράδυνση της δραστηριότητας. Ο κινεζικός δείκτης PMI έφθασε σε ανώτατα επίπεδα τον Δεκέμβριο του 2009, ενώ στις εξαγωγές υπήρξε επιβράδυνση, αν και διατηρούνται κατά 30% υψηλότερα σε σχέση με τα περσινά επίπεδα. Εν τω μεταξύ, οι δείκτες Economic Surprise Indicators της Citigroup κατέγραψαν δυναμική άνοδο κατά τις τελευταίες εβδομάδες, με τον δείκτη G10 να φθάνει στα υψηλότερα επίπεδα από τον Σεπτέμβριο του 2005. Η Ευρωζώνη και η Βρετανία ήταν από τις σημαντικότερες επιμέρους συνιστώσες στα αποτελέσματα των συγκεκριμένων δεικτών.
Το ενδεχόμενο για μια εκ νέου ανησυχία για το φάσμα του αποπληθωρισμού είναι συμβατή με την άποψή μας για υποτονική ανάκαμψη. Οι δείκτες μας, που χρησιμοποιούν τρεις μεταβλητές της αγοράς για τη μέτρηση του πληθωρισμού και του αποπληθωρισμού, δείχνουν ότι υπήρξε μια μεταστροφή προς τον αποπληθωρισμό. Ο συνδυασμός της απομόχλευσης στον δημόσιο και τον ιδιωτικό τομέα, καθώς και η μηδενική ή αρνητική αύξηση του χρήματος με την ευρύτερη έννοια, υποδεικνύουν ότι ο αποπληθωρισμός εξακολουθεί να συνιστά τον κύριο λόγο ανησυχίας.
Κέρδη & Αποτιμήσεις
Oι ανησυχίες για τον αποπληθωρισμό και η απουσία αύξησης του χρήματος και των πιστώσεων συνθέτουν μια περίεργη εικόνα σε συνδυασμό με τα υψηλά επίπεδα των αποτελεσμάτων που ανακοινώνονται για το δεύτερο τρίμηνο του έτους σε ΗΠΑ και Ευρώπη. Μάλιστα, εάν η κερδοφορία στην Ευρώπη διατηρηθεί αμετάβλητη για τα επόμενα τρίμηνα του έτους, τότε το 2010 θα εμφανίζει συνολική αύξηση που θα υπερβαίνει το 30%. Από αριθμητική άποψη, η υγιής αύξηση της κερδοφορίας έχει ήδη κατοχυρωθεί για το 2010 και, συνεπώς, η οποιαδήποτε διαμάχη αναπτυχθεί στους κύκλους της επενδυτικής κοινότητας θα αφορά στο 2011.
Η «κεκτημένη ταχύτητα» της κερδοφορίας (που ορίζεται ως ο λόγος των θετικών προς τις αρνητικές αναθεωρήσεις) αυξήθηκε σε 15 από τις 24 αγορές που παρακολουθούμε σε σύγκριση με τον προηγούμενο μήνα, ενώ οι θετικές αναθεωρήσεις εξακολουθούν να υπερισχύουν των αρνητικών σε 19 από τις 24 αγορές. Η κεκτημένη ταχύτητα εξακολουθεί να κινείται έντονα ανοδικά στην Ευρώπη και, σε μικρότερο βαθμό, στις ΗΠΑ και σε ορισμένες αναδυόμενες αγορές. Οι εκτιμήσεις για τα κέρδη το 2010 μέσα από μια bottom-up προσέγγιση (που δίνει έμφαση πρωταρχικώς στις εταιρείες, μετά στους κλάδους και μετά στην ευρύτερη οικονομία) υποχώρησαν ελάχιστα και διατηρούνται σε καλό επίπεδο στο 33% για την αύξηση της κερδοφορίας παγκοσμίως φέτος και στο 19% για το 2011. Θεωρούμε ότι είναι πιθανόν οι εκτιμήσεις να κινηθούν σταδιακά ανοδικά το 2010 και, κατά συνέπεια, να κινηθούν σταδιακά καθοδικά το 2011, εν μέρει λόγω πιο μακροπρόθεσμων συγκυριών και εν μέρει εάν υπάρξουν ενδείξεις ότι η παγκόσμια ανάκαμψη χάνει την κεκτημένη της ταχύτητα. Η μη αύξηση του χρήματος και η διολίσθηση του δομικού πληθωρισμού υποδεικνύουν ένα αποπληθωριστικό περιβάλλον που, τελικώς, θα περιορίσει τις δυνατότητες των επιχειρήσεων να αναπτύξουν βιώσιμα ποσοστά αύξησης της κερδοφορίας. Σε κάθε περίπτωση, μέχρι σήμερα η μόνη λύση ήταν η περικοπή των δαπανών και, αν δεν υπάρξει αύξηση των μικτών εσόδων προκειμένου να υποστηρίζεται η αύξηση των καθαρών, η ανάκαμψη της κερδοφορίας είναι μάλλον απίθανο να είναι βιώσιμη.
Σύμφωνα με τις συγκεντρωτικές εκτιμήσεις του IBES, στα τέλη Μαΐου ο λόγος τιμής προς τα μελλοντικά κέρδη 12μήνου διαμορφώνεται για τις ΗΠΑ στο 12,7Χ, κατά 11% χαμηλότερα από τον μέσο όρο πενταετίας. Η Ευρώπη εκτός Βρετανίας βρισκόταν στο 11,1Χ (μείωση 7%) και η Ιαπωνία στο 15,8Χ (-12%). Σε ευρύτερη βάση, οι σύνθετοι δείκτες αποτίμησης που χρησιμοποιούμε υποχώρησαν σε "φθηνές" περιοχές, χωρίς όμως να φθάνουν σε ακραία επίπεδα. Συγκριτικά με τα ομόλογα, ωστόσο, οι μετοχές εμφανίζονται ελκυστικές. Μάλιστα, σύμφωνα με τις αναλύσεις ενός οίκου, οι ευρωπαϊκές μετοχές είναι ίσως υποτιμημένες κατά 20%, εάν ληφθεί υπόψη η αναμενόμενη αυξημένη απόδοση δεδομένου του κινδύνου τους (equity risk premium) στο 5% (σε ανώτερα επίπεδα από τον εκτιμώμενο μακροπρόθεσμο μέσο όρο του 3%) και εάν η απόδοση επί των ιδίων κεφαλαίων (ROE) υποχωρήσει στον μακροπρόθεσμο μέσο όρο του 10%. Σε σχέση με τα ομόλογα και τα διαθέσιμα/ισοδύναμα διαθεσίμων, οι μετοχές εξακολουθούν να αποτελούν προτιμότερη κατηγορία επένδυσης, με το equity risk premium να κινείται στην περιοχή του 6% για τις ΗΠΑ.
Αγορές
Κατά τον τελευταίο μήνα οι αγορές υποχώρησαν μέσα σε κάποια σύγχυση. Από τα υψηλά σημεία που είχε φθάσει, ο S&P κατέγραψε πτώση 11% έως τα τέλη Μαΐου, ενώ ο δείκτης eurostoxx υποχώρησε κατά ποσοστό 13%.
Όπως πάντα, υπάρχουν (τουλάχιστον) δύο σχολές σκέψης. Οι "αισιόδοξοι" διατηρούν τη σχετική εμπιστοσύνη τους στις μετοχές βασιζόμενοι σε μια βελτιούμενη προοπτική για την ανάπτυξη, ένα χαμηλό πληθωριστικό περιβάλλον, τη διατήρηση της αυξητικής πορείας της κερδοφορίας, τη χαλαρή νομισματική πολιτική, και τις ευνοϊκές αποτιμήσεις. Οι "απαισιόδοξοι", αντιθέτως, επισημαίνουν τα στοιχεία που αυξάνονται για μια καθοδική μεταστροφή στους πρόδρομους δείκτες, καθώς και τις ενδείξεις ότι οι νομισματικές συνθήκες που διαμορφώνονται στις ΗΠΑ και την Κίνα είναι λιγότερο ευνοϊκές. Οι "απαισιόδοξοι" επίσης αναφέρονται στο ενδεχόμενο να υπάρξει περαιτέρω δημοσιονομική σύσφιξη το 2010/11, ιδιαίτερα δε στην Ευρώπη, κάτι που θα λειτουργούσε ανασταλτικά για την ανάπτυξη. Καθώς οι δυνατότητες που παρέχονται στα πλαίσια της νομισματικής πολιτικής έχουν σχεδόν εξαντληθεί (εκτός από την έκδοση νέου χρήματος που θα λειτουργούσε πληθωριστικά για το δημόσιο χρέος), οι "αρκούδες" στην αγορά υποστηρίζουν ότι η ανάκαμψη ενδέχεται να χάσει την κεκτημένη της ταχύτητα.
Καθ' όλη τη διάρκεια του έτους, οι βασικοί κίνδυνοι παραμένουν οι ίδιοι: το κρατικό χρέος, η σύσφιξη/επιβράδυνση της Κίνας, και η οικονομική πολιτική του Μπαράκ Ομπάμα. Η πορεία των αγορών φέτος αντανακλά κατά πόσον οι ανησυχίες για αυτούς τους κινδύνους προεξοφλήθηκαν υπέρμετρα ή ανεπαρκώς. Τον Απρίλιο μας προβλημάτιζε η παντελής έλλειψη ανησυχίας που φαινόταν να επικρατεί στην επενδυτική κοινότητα, ενώ σήμερα υπάρχει μια μεταστροφή, χωρίς ωστόσο να έχουμε φθάσει στο άλλο άκρο.
Το ζήτημα του χρέους στην Ευρωζώνη συνιστά έναν πολύ απτό λόγο ανησυχίας που θα απασχολεί τους επενδυτές και τις αρχές για πολλά χρόνια ακόμα. Βραχυπρόθεσμα, ωστόσο, είναι εύκολο να υιοθετηθεί μια υπέρμετρα αρνητική θεώρηση που να παραβλέπει την επιρροή που ασκεί ο οικονομικός κύκλος. Ενώ οι επενδυτές δυσανασχετούν με τα ανώτατα σημεία που έφθασαν οι πρόδρομοι δείκτες, θα πρέπει να ληφθεί υπόψη ότι δεν έχουν γίνει ακόμη ορατά τα θετικά αποτελέσματα που θα έχει σε δημοσιονομικό επίπεδο η αναθέρμανση των εσόδων από τους φόρους. Όταν συμβεί αυτό, λογικά θα κατευνάσει εν μέρει τις ανησυχίες των επενδυτών. Θα μπορούσαμε ίσως να πούμε ότι οι αγορές προεξοφλούν ένα σύντομο διάστημα ελαφρώς υποτονικής δραστηριότητας.
Σε γενικές γραμμές, εκτιμούμε ότι οι αγορές είναι πιθανόν να παραμείνουν ασταθείς για τις επόμενες λίγες εβδομάδες, έως ότου σταθεροποιηθεί το ζήτημα της ανάπτυξης. Διατηρούμε συγκρατημένη αισιοδοξία για τον κύκλο της οικονομίας σε παγκόσμιο επίπεδο και εκτιμούμε ότι οι επενδυτές αποζημιώνονται αρκετά για τον κίνδυνο που συνδέεται με τις μετοχικές επενδύσεις. Ωστόσο, δεν είναι κατάλληλη στιγμή για διαφωνίες και έτσι διατηρούμε μια ελαφρά προτίμηση στις μετοχές, μειώνοντας όμως κατά πολύ τα επίπεδα κινδύνου στα χαρτοφυλάκια. Στα ισορροπημένα χαρτοφυλάκιά μας διατηρούμε την προτίμησή μας για την Ιαπωνία και τις αναδυόμενες αγορές και παραμένουμε κάπως επιφυλακτικοί για την Ασία. Στις προτιμήσεις μας συγκαταλέγεται και η Βρετανία, χάρη στις ελκυστικές αποτιμήσεις οι οποίες αποζημίωσαν ίσως με το παραπάνω τους επενδυτές για τον κίνδυνο που σχετιζόταν με τις εκλογές. Ουδέτερη στάθμιση διατηρούμε στην Ευρώπη, και μειώσαμε τη στάθμιση στις ΗΠΑ.
news@bankingnews.gr
«Παρακινδυνευμένη η πολιτική δημοσιονομικών περικοπών της Γερμανίας», δήλωσε εν τω μεταξύ ο δισεκατομμυριούχος επενδυτής George Soros σε συνέντευξή του στην εβδομαδιαία γερμανική εφημερίδα Die Zeit, ενώ τόνισε ότι «η πολιτική που ακολουθεί η Γερμανία δεν αποκλείει το ενδεχόμενο κατάρρευσης της ζώνης του ευρώ». Σύμφωνα με τον Soros, αυτή την περίοδο οι Γερμανοί παρασύρουν τους γείτονές τους σε αποπληθωρισμό, γεγονός που σημαίνει παρατεταμένη αποτελμάτωση της οικονομίας, ενώ προειδοποιεί ότι αν η Γερμανία δεν αλλάξει πολιτική, μια ενδεχόμενη αποχώρησή της από την ευρωζώνη θα μπορούσε να βοηθήσει την υπόλοιπη Ευρώπη. «Η ίδια η δημοκρατία βρίσκεται σε κίνδυνο» τονίζει ο επενδυτής, χαρακτηρίζοντας τη Γερμανία «διεθνώς απομονωμένη» και υπαίτια για πυροδότηση εθνικιστικών εξάρσεων, κοινωνικών αναταραχών και ξενοφοβίας.
Ράλι μέχρι και 15% βλέπουν στην Ευρώπη 13 αναλυτές
Ράλι των ευρωπαϊκών δεικτών μέχρι και 15% βλέπουν 13 αναλυτές του Bloomberg, μς καύσιμα τα εταιρικά κέρδη, η αύξηση των οποίων είναι η μεγαλύτερη των τελευταίων έξι ετών. Σύμφωνα με τη UBS και τη Goldman Sachs η πτώση της τάξεως του 14% στο ευρώ θα αποδώσει τουλάχιστον 25% αύξηση στην εταιρική κερδοφορία το 2010.
Οι αναλυτές συστήνουν αγορές μετοχών εξαιτίας του ότι η παγκόσμια οικονομική ανάκαμψη θα υπερκεράσει τις ανησυχίες για την πορεία των δημοσιονομικών προβλημάτων στην Ευρώπη. Σύμφωνα με τον Nelson της UBS, οι ευρωπαϊκές μετοχές διαπραγματεύονται με σημαντικό discount, επισημαίνοντας ότι αν και τα μέτρα λιτότητας θα επηρεάσουν την αναπτυξιακή πορεία, ωστόσο όμως δεν είναι ικανά να ανακόψουν την ανάκαμψη.
Σύμφωνα με τη Goldman Sachs το 2010 θα υπάρξει αύξηση της κερδοφορίας των ευρωπαϊκών επιχειρήσεων το 2010 κατά 38% ενώ για την την UBS η αύξηση τοποθετείται στο 25%. Ο αναλυτής Gary Baker της Bank of America/ Merrill Lynch η αύξηση της εταιρικήγς κερδοφορίας θα φτάσει το 5-8% για κάθε πτώση στο ευρώ ύψους 10 ποσοστιαίων μονάδων. Από τη μεριά της η Morgan Stanley βλέπει άνοδο των χρηματιστηρίων 16% τους επόμενους 12 μήνες.
Αναλυτικά ο συγκεντρωτικός πίνακας των εκτιμήσεων:
Brokerage Strategist Index Forecast
RBS Graham Bishop SXXP 275 (+7%)
ING* Patrick Moonen SXXP 300 (+17%)
Natixis Benoit Peloille SX5E 3,150 (+15%)
Morgan Stanley** Teun Draaisma MSDLE15 1,280 (+17%)
UBS Nick Nelson E300 1,250 (+19%)
Unicredit Gerhard Schwarz SXXP 255 (-0.7%)
Citigroup Jonathan Stubbs SXXP 280 (+9%)
Goldman Sachs Peter Oppenheimer SXXP 300 (+17%)
JPMorgan Mislav Matejka MSDLE15 1,300 (+19%)
Barclays Edmund Shing SX5E 3,100 (+13%)
BofA Merrill Lynch Gary Baker SXXP 300 (+17%)
Nomura Ian Scott SX5E 3,100 (+13%)
Societe Generale Claudia Panseri SXXP 260 (+1.2%)
Τι λέει η JP Morgan Asset Management
Υπήρξε σημαντική αύξηση στον αριθμό των κυβερνήσεων που προέβησαν σε μέτρα δημοσιονομικής σύσφιξης σε όλη την Ευρώπη. Κατά τον τελευταίο μήνα, η κυβέρνηση της Ιταλίας ενέκρινε περικοπές ύψους 24 δις ευρώ στον προϋπολογισμό για τα επόμενα δύο έτη, οι αρχές της Πορτογαλίας εξήγγειλαν πρόγραμμα πώλησης τίτλων αξίας 6 δις ευρώ σε επιχειρήσεις κοινής ωφέλειας και ενέργειας προκειμένου να συγκεντρωθούν κεφάλαια, και το ισπανικό κοινοβούλιο ψήφισε υπέρ των μέτρων λιτότητας που συνθέτουν ένα πακέτο ύψους 15 δις ευρώ. Ακόμη όμως και στον πυρήνα της Ευρωζώνης, οι κυβερνήσεις άρχισαν να προβαίνουν στη λήψη μέτρων αντιμετώπισης των ελλειμμάτων. Την προηγούμενη εβδομάδα, η Γαλλία ανακοίνωσε "πάγωμα" των αμυντικών δαπανών, ενώ η Γερμανία εξήγγειλε πρόγραμμα λιτότητας με στόχο την περικοπή τουλάχιστον 10 δις ευρώ ετησίως από τις δαπάνες του προϋπολογισμού κατά το διάστημα από το 2011 έως το 2016, στοχεύοντας σε ένα διαρθρωτικό έλλειμμα που να μην υπερβαίνει το 0,35% του ΑΕΠ έως το τέλος αυτής της περιόδου. Εν τω μεταξύ, η βρετανική κυβέρνηση ανακοίνωσε πακέτο δημοσιονομικών μέτρων που περιλαμβάνει περικοπές σε κρατικές δαπάνες ύψους 6 δις λιρών Αγγλίας. Πρόκειται για το πρώτο βήμα της Βρετανίας στα πλαίσια της δημοσιονομικής λιτότητας, ενώ τα πιο επαχθή μέτρα αναμένεται να ανακοινωθούν με τον έκτακτο προϋπολογισμό στις 22 Ιουνίου. Την πορεία της Βρετανίας προβλέπεται να ακολουθήσουν και άλλα κράτη, τα μέτρα δε αυτά μπορεί να είναι σχετικά μικρής έκτασης, υπογραμμίζουν όμως την τάση δημοσιονομικής σύσφιξης που αναγκαστικά αναπτύσσεται παγκοσμίως ενώ αναμένεται να υπάρξουν περαιτέρω περικοπές. Η πρόσφατη σύνοδος της G20 ενέκρινε μια μετακίνηση προς τη δημοσιονομική εξυγίανση, κάτι που συνιστά σημαντική διαφοροποίηση από την υποστήριξη των δημοσιονομικών κινήτρων που επικρατούσε προηγουμένως.
Είναι γενικά αποδεκτό ότι η δημοσιονομική σύσφιξη δεν είναι κατ' ανάγκη επιβλαβής για τις αγορές τίτλων, εφόσον αντισταθμίζεται από μια νομισματική χαλάρωση. Η ιστορία διδάσκει ότι αρκετές χώρες με υψηλά επίπεδα χρέους κατόρθωσαν να υλοποιήσουν προγράμματα σημαντικών δημοσιονομικών περικοπών, βελτιώνοντας τα πρωτογενή ελλείμματα στον ισολογισμό κατά τουλάχιστον 10 ποσοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ. Ωστόσο, στην επίτευξη αυτών των προσαρμογών συνέβαλε η μεγάλη υποτίμηση των νομισμάτων, ενώ επίσης επικρατούσε γενικότερα ένα κλίμα υγιούς ανάπτυξης παγκοσμίως. Αυτή τη φορά, προηγούμενο για το σενάριο της προσαρμογής θα αποτελέσει η Βρετανία, όπου ένα μεγάλου ύψους πακέτο μέτρων δημοσιονομικής σύσφιξης αναμένεται να ακολουθήσει μια απότομη πτώση στη συναλλαγματική ισοτιμία του νομίσματος της χώρας. Τα κράτη-μέλη της Ευρωζώνης, αντιθέτως, δεν έχουν την επιλογή της υποτίμησης, δεδομένου του ενιαίου νομίσματος. Στην περίπτωση της Ελλάδας, για παράδειγμα, το πακέτο που συμφωνήθηκε με το ΔΝΤ βασίζεται στη δημοσιονομική λιτότητα, χωρίς όμως να παρέχεται η δυνατότητα αναστάθμισης της οικονομίας με μια υποτίμηση στη συναλλαγματική ισοτιμία. Πρόκειται για κάτι σχεδόν πρωτοφανές στα χρονικά των προγραμμάτων διαρθρωτικής προσαρμογής του ΔΝΤ, με εξαίρεση την πρόσφατη περίπτωση της Αργεντινής, η οποία μάλιστα δεν είχε αίσιο τέλος.
Κατά συνέπεια, οι αρχές εξωθούνται σε προϋπολογισμούς λιτότητας οι οποίοι, δεδομένης της αβεβαιότητας για τη βιωσιμότητα της ανάκαμψης του ιδιωτικού τομέα, ουσιαστικά συνιστούν μια πρόωρη δημοσιονομική σύσφιξη. Η εξέλιξη αυτή θα μπορούσε να αποβεί ιδιαίτερα αρνητική για την ανάπτυξη, σε μια φάση που η ανάπτυξη είναι άκρως αναγκαία. Η απαιτούμενη μείωση των δαπανών είναι βεβαίως ένα ζητούμενο, όμως η επιτυχής αναστάθμιση προϋποθέτει και διαφοροποίηση των δαπανών, όπου η δραστηριότητα στον ιδιωτικό τομέα ενισχύεται μέσα από μια ταχύτερη αύξηση των εξαγωγών, ως αποτέλεσμα είτε της ισχυρότερης παγκόσμιας ζήτησης, είτε ενός ασθενέστερου νομίσματος, ή και ενός συνδυασμού των δύο αυτών παραμέτρων. Καθώς τα επίπεδα χρέους είναι ιδιαίτερα υψηλά τόσο στον δημόσιο όσο και στον ιδιωτικό τομέα σε ορισμένες περιοχές της Ευρωζώνης, τα αποτελέσματα της απομόχλευσης και στους δύο τομείς θα μπορούσαν, συνδυαστικά, να τελματώσουν την οποιαδήποτε τόνωση που ενδεχομένως να προερχόταν από το εξωτερικό.
Δημιουργείται έτσι ένα βαθύτερο ερώτημα για την παγκόσμια αναστάθμιση, κατά πόσον δηλαδή θα υπάρξει επαρκές αντιστάθμισμα υπό τη μορφή αυξημένης ζήτησης από τα κράτη που εμφανίζουν πλεόνασμα για να καλυφθεί η μείωση της ζήτησης που θα προκύψει από τη σύσφιξη στα κράτη που εμφανίζουν έλλειμμα. Εν ολίγοις, η ουσία είναι κατά πόσον θα υπάρξει επαρκής πρόσθετη ζήτηση στη Γερμανία, την Κίνα, την Ιαπωνία, ή σε άλλες αναδυόμενες αγορές, που να αντισταθμίζει τη μείωση στη Βρετανία, στις περιφερειακές χώρες της Ευρωζώνης και (ενδεχομένως) στις ΗΠΑ. Θεωρούμε ότι αυτό μάλλον δεν θα συμβεί, που σημαίνει ότι υπάρχει κίνδυνος καθοδικής μεταστροφής για την ανάπτυξη το 2011/12.
Το συμπέρασμα από όλα αυτά είναι ότι η νομισματική πολιτική μάλλον θα εξακολουθήσει να είναι πολύ ευνοϊκή στις χώρες του ΟΟΣΑ κατά το 2010 και, ενδεχομένως, και το 2011. Στις μελλοντικές καμπύλες σημειώθηκε ήδη μετατόπιση με την οποία μειώνεται η αναμενόμενη σύσφιξη για τους επόμενους 12 μήνες και οι αγορές προεξοφλούν σήμερα σύσφιξη κατά 40, 25 και 30 μονάδες βάσης στις ΗΠΑ, την Ευρωζώνη και τη Βρετανία αντιστοίχως.
Ο συνδυασμός μιας αυστηρότερης δημοσιονομικής με μια πιο χαλαρή νομισματική πολιτική είναι πιθανόν να δημιουργήσει μια μη επιθυμητή πίεση για την Κίνα, την οποία δεν εξυπηρετεί το ασθενέστερο ευρώ. Η εξασθένηση του ευρώ έναντι του δολαρίου ΗΠΑ (βάσει του οποίου κινείται το γουάν) προκάλεσε άνοδο της σταθμισμένης συναλλαγματικής ισοτιμίας του κινεζικού νομίσματος και ο Μάιος ήταν ο πρώτος μήνας από τον Ιούλιο του 2009 που σημειώθηκε ανατίμηση έναντι της αντίστοιχης περιόδου το προηγούμενο έτος, γεγονός που συνέβαλε στη σύσφιξη στο νομισματικό περιβάλλον. Υπάρχουν δύο ενδεχόμενες συνέπειες: πρώτον, ο επιχειρηματικός κύκλος της Κίνας θα μπορούσε να σημειώσει μεγαλύτερη πτώση από τις εκτιμήσεις και, δεύτερον, ενδεχομένως να μην συντελεστεί η αναμενόμενη άνοδος του κινεζικού γουάν έναντι του δολαρίου ΗΠΑ.
Προοπτική της Οικονομίας
Η πορεία που ακολουθούν οι πρόδρομοι δείκτες κατά τους τελευταίους τέσσερις περίπου μήνες (και σχεδόν 12 μήνες στην περίπτωση της Κίνας) υποδηλώνει ότι η αύξηση της παραγωγής είναι πιθανόν να φθάσει στα ανώτατα σημεία της έως τα μέσα του έτους. Σύμφωνα με μια εναλλακτική θεώρηση, η ανάπτυξη θα διατηρηθεί και, μάλιστα, θα διευρυνθεί, και αυτός είναι ο λόγος που οι εκτός αγροτικής απασχόλησης θέσεις στις ΗΠΑ εμφάνιζαν μια τόσο απογοητευτική εικόνα τον Μάιο και διαμορφώθηκαν σε πολύ χαμηλότερα του αναμενομένου επίπεδα στις 431 χιλιάδες, ενώ και η απασχόληση στον ιδιωτικό τομέα ήταν σε σαφώς χαμηλότερα επίπεδα από τις εκτιμήσεις. Ένας λόγος που πιστεύουμε ότι η αλλαγή στην ανάπτυξη είναι σημαντική είναι ότι οι αγορές ανησυχούν για τυχόν παγίδες του δημοσιονομικού χρέους, κυρίως στην Ευρώπη, αλλά και σε όλες σχεδόν τις χώρες του ΟΟΣΑ. Δεδομένων των αυξανόμενων πιέσεων για περικοπές στις δημοσιονομικές δαπάνες, είναι πιθανόν να αυξηθούν ακόμη περισσότερο οι ανησυχίες στις αγορές ως προς τη βιωσιμότητα της ανάπτυξης. Διατηρούμε την άποψη που έχουμε προ πολλού διατυπώσει για μια υποτονική οικονομική ανάκαμψη το 2010/11, με τον επιχειρηματικό κύκλο να διαμορφώνεται σε χαμηλότερα επίπεδα σε σχέση με προηγούμενες περιπτώσεις ανάκαμψης.
Αν και δεν είναι δύσκολο να γίνει κανείς ιδιαίτερα απαισιόδοξος για την οικονομική δραστηριότητα, τα πρόσφατα στοιχεία εξακολουθούν να εμφανίζουν μια διατηρούμενη αύξηση της δραστηριότητας. Η δραστηριότητα στην Ευρώπη εξακολουθεί να αυξάνεται, αν και με αργούς ρυθμούς, με το πραγματικό ΑΕΠ να σημειώνει άνοδο 0,8% σε ετησιοποιημένη βάση, ενώ ο σύνθετος δείκτης ΡΜΙ εξακολουθεί να εμφανίζει υγιή άνοδο. Η αύξηση του εισοδήματος των νοικοκυριών στις ΗΠΑ και η ισχυρή άνοδος στην καταναλωτική πίστη ύψους 2 δις δολαρίων ΗΠΑ (μόλις η δεύτερη άνοδος σε διάστημα 14 μηνών) υποδεικνύουν ότι η φάση της απομόχλευσης έχει ενδεχομένως παρέλθει. Την αύξηση στην καταναλωτική ζήτηση στήριξε και μια βελτίωση στο κλίμα εμπιστοσύνης προς τις μικρές αμερικανικές επιχειρήσεις. Στην Κίνα εντείνονται οι ενδείξεις για μια επιβράδυνση της δραστηριότητας. Ο κινεζικός δείκτης PMI έφθασε σε ανώτατα επίπεδα τον Δεκέμβριο του 2009, ενώ στις εξαγωγές υπήρξε επιβράδυνση, αν και διατηρούνται κατά 30% υψηλότερα σε σχέση με τα περσινά επίπεδα. Εν τω μεταξύ, οι δείκτες Economic Surprise Indicators της Citigroup κατέγραψαν δυναμική άνοδο κατά τις τελευταίες εβδομάδες, με τον δείκτη G10 να φθάνει στα υψηλότερα επίπεδα από τον Σεπτέμβριο του 2005. Η Ευρωζώνη και η Βρετανία ήταν από τις σημαντικότερες επιμέρους συνιστώσες στα αποτελέσματα των συγκεκριμένων δεικτών.
Το ενδεχόμενο για μια εκ νέου ανησυχία για το φάσμα του αποπληθωρισμού είναι συμβατή με την άποψή μας για υποτονική ανάκαμψη. Οι δείκτες μας, που χρησιμοποιούν τρεις μεταβλητές της αγοράς για τη μέτρηση του πληθωρισμού και του αποπληθωρισμού, δείχνουν ότι υπήρξε μια μεταστροφή προς τον αποπληθωρισμό. Ο συνδυασμός της απομόχλευσης στον δημόσιο και τον ιδιωτικό τομέα, καθώς και η μηδενική ή αρνητική αύξηση του χρήματος με την ευρύτερη έννοια, υποδεικνύουν ότι ο αποπληθωρισμός εξακολουθεί να συνιστά τον κύριο λόγο ανησυχίας.
Κέρδη & Αποτιμήσεις
Oι ανησυχίες για τον αποπληθωρισμό και η απουσία αύξησης του χρήματος και των πιστώσεων συνθέτουν μια περίεργη εικόνα σε συνδυασμό με τα υψηλά επίπεδα των αποτελεσμάτων που ανακοινώνονται για το δεύτερο τρίμηνο του έτους σε ΗΠΑ και Ευρώπη. Μάλιστα, εάν η κερδοφορία στην Ευρώπη διατηρηθεί αμετάβλητη για τα επόμενα τρίμηνα του έτους, τότε το 2010 θα εμφανίζει συνολική αύξηση που θα υπερβαίνει το 30%. Από αριθμητική άποψη, η υγιής αύξηση της κερδοφορίας έχει ήδη κατοχυρωθεί για το 2010 και, συνεπώς, η οποιαδήποτε διαμάχη αναπτυχθεί στους κύκλους της επενδυτικής κοινότητας θα αφορά στο 2011.
Η «κεκτημένη ταχύτητα» της κερδοφορίας (που ορίζεται ως ο λόγος των θετικών προς τις αρνητικές αναθεωρήσεις) αυξήθηκε σε 15 από τις 24 αγορές που παρακολουθούμε σε σύγκριση με τον προηγούμενο μήνα, ενώ οι θετικές αναθεωρήσεις εξακολουθούν να υπερισχύουν των αρνητικών σε 19 από τις 24 αγορές. Η κεκτημένη ταχύτητα εξακολουθεί να κινείται έντονα ανοδικά στην Ευρώπη και, σε μικρότερο βαθμό, στις ΗΠΑ και σε ορισμένες αναδυόμενες αγορές. Οι εκτιμήσεις για τα κέρδη το 2010 μέσα από μια bottom-up προσέγγιση (που δίνει έμφαση πρωταρχικώς στις εταιρείες, μετά στους κλάδους και μετά στην ευρύτερη οικονομία) υποχώρησαν ελάχιστα και διατηρούνται σε καλό επίπεδο στο 33% για την αύξηση της κερδοφορίας παγκοσμίως φέτος και στο 19% για το 2011. Θεωρούμε ότι είναι πιθανόν οι εκτιμήσεις να κινηθούν σταδιακά ανοδικά το 2010 και, κατά συνέπεια, να κινηθούν σταδιακά καθοδικά το 2011, εν μέρει λόγω πιο μακροπρόθεσμων συγκυριών και εν μέρει εάν υπάρξουν ενδείξεις ότι η παγκόσμια ανάκαμψη χάνει την κεκτημένη της ταχύτητα. Η μη αύξηση του χρήματος και η διολίσθηση του δομικού πληθωρισμού υποδεικνύουν ένα αποπληθωριστικό περιβάλλον που, τελικώς, θα περιορίσει τις δυνατότητες των επιχειρήσεων να αναπτύξουν βιώσιμα ποσοστά αύξησης της κερδοφορίας. Σε κάθε περίπτωση, μέχρι σήμερα η μόνη λύση ήταν η περικοπή των δαπανών και, αν δεν υπάρξει αύξηση των μικτών εσόδων προκειμένου να υποστηρίζεται η αύξηση των καθαρών, η ανάκαμψη της κερδοφορίας είναι μάλλον απίθανο να είναι βιώσιμη.
Σύμφωνα με τις συγκεντρωτικές εκτιμήσεις του IBES, στα τέλη Μαΐου ο λόγος τιμής προς τα μελλοντικά κέρδη 12μήνου διαμορφώνεται για τις ΗΠΑ στο 12,7Χ, κατά 11% χαμηλότερα από τον μέσο όρο πενταετίας. Η Ευρώπη εκτός Βρετανίας βρισκόταν στο 11,1Χ (μείωση 7%) και η Ιαπωνία στο 15,8Χ (-12%). Σε ευρύτερη βάση, οι σύνθετοι δείκτες αποτίμησης που χρησιμοποιούμε υποχώρησαν σε "φθηνές" περιοχές, χωρίς όμως να φθάνουν σε ακραία επίπεδα. Συγκριτικά με τα ομόλογα, ωστόσο, οι μετοχές εμφανίζονται ελκυστικές. Μάλιστα, σύμφωνα με τις αναλύσεις ενός οίκου, οι ευρωπαϊκές μετοχές είναι ίσως υποτιμημένες κατά 20%, εάν ληφθεί υπόψη η αναμενόμενη αυξημένη απόδοση δεδομένου του κινδύνου τους (equity risk premium) στο 5% (σε ανώτερα επίπεδα από τον εκτιμώμενο μακροπρόθεσμο μέσο όρο του 3%) και εάν η απόδοση επί των ιδίων κεφαλαίων (ROE) υποχωρήσει στον μακροπρόθεσμο μέσο όρο του 10%. Σε σχέση με τα ομόλογα και τα διαθέσιμα/ισοδύναμα διαθεσίμων, οι μετοχές εξακολουθούν να αποτελούν προτιμότερη κατηγορία επένδυσης, με το equity risk premium να κινείται στην περιοχή του 6% για τις ΗΠΑ.
Αγορές
Κατά τον τελευταίο μήνα οι αγορές υποχώρησαν μέσα σε κάποια σύγχυση. Από τα υψηλά σημεία που είχε φθάσει, ο S&P κατέγραψε πτώση 11% έως τα τέλη Μαΐου, ενώ ο δείκτης eurostoxx υποχώρησε κατά ποσοστό 13%.
Όπως πάντα, υπάρχουν (τουλάχιστον) δύο σχολές σκέψης. Οι "αισιόδοξοι" διατηρούν τη σχετική εμπιστοσύνη τους στις μετοχές βασιζόμενοι σε μια βελτιούμενη προοπτική για την ανάπτυξη, ένα χαμηλό πληθωριστικό περιβάλλον, τη διατήρηση της αυξητικής πορείας της κερδοφορίας, τη χαλαρή νομισματική πολιτική, και τις ευνοϊκές αποτιμήσεις. Οι "απαισιόδοξοι", αντιθέτως, επισημαίνουν τα στοιχεία που αυξάνονται για μια καθοδική μεταστροφή στους πρόδρομους δείκτες, καθώς και τις ενδείξεις ότι οι νομισματικές συνθήκες που διαμορφώνονται στις ΗΠΑ και την Κίνα είναι λιγότερο ευνοϊκές. Οι "απαισιόδοξοι" επίσης αναφέρονται στο ενδεχόμενο να υπάρξει περαιτέρω δημοσιονομική σύσφιξη το 2010/11, ιδιαίτερα δε στην Ευρώπη, κάτι που θα λειτουργούσε ανασταλτικά για την ανάπτυξη. Καθώς οι δυνατότητες που παρέχονται στα πλαίσια της νομισματικής πολιτικής έχουν σχεδόν εξαντληθεί (εκτός από την έκδοση νέου χρήματος που θα λειτουργούσε πληθωριστικά για το δημόσιο χρέος), οι "αρκούδες" στην αγορά υποστηρίζουν ότι η ανάκαμψη ενδέχεται να χάσει την κεκτημένη της ταχύτητα.
Καθ' όλη τη διάρκεια του έτους, οι βασικοί κίνδυνοι παραμένουν οι ίδιοι: το κρατικό χρέος, η σύσφιξη/επιβράδυνση της Κίνας, και η οικονομική πολιτική του Μπαράκ Ομπάμα. Η πορεία των αγορών φέτος αντανακλά κατά πόσον οι ανησυχίες για αυτούς τους κινδύνους προεξοφλήθηκαν υπέρμετρα ή ανεπαρκώς. Τον Απρίλιο μας προβλημάτιζε η παντελής έλλειψη ανησυχίας που φαινόταν να επικρατεί στην επενδυτική κοινότητα, ενώ σήμερα υπάρχει μια μεταστροφή, χωρίς ωστόσο να έχουμε φθάσει στο άλλο άκρο.
Το ζήτημα του χρέους στην Ευρωζώνη συνιστά έναν πολύ απτό λόγο ανησυχίας που θα απασχολεί τους επενδυτές και τις αρχές για πολλά χρόνια ακόμα. Βραχυπρόθεσμα, ωστόσο, είναι εύκολο να υιοθετηθεί μια υπέρμετρα αρνητική θεώρηση που να παραβλέπει την επιρροή που ασκεί ο οικονομικός κύκλος. Ενώ οι επενδυτές δυσανασχετούν με τα ανώτατα σημεία που έφθασαν οι πρόδρομοι δείκτες, θα πρέπει να ληφθεί υπόψη ότι δεν έχουν γίνει ακόμη ορατά τα θετικά αποτελέσματα που θα έχει σε δημοσιονομικό επίπεδο η αναθέρμανση των εσόδων από τους φόρους. Όταν συμβεί αυτό, λογικά θα κατευνάσει εν μέρει τις ανησυχίες των επενδυτών. Θα μπορούσαμε ίσως να πούμε ότι οι αγορές προεξοφλούν ένα σύντομο διάστημα ελαφρώς υποτονικής δραστηριότητας.
Σε γενικές γραμμές, εκτιμούμε ότι οι αγορές είναι πιθανόν να παραμείνουν ασταθείς για τις επόμενες λίγες εβδομάδες, έως ότου σταθεροποιηθεί το ζήτημα της ανάπτυξης. Διατηρούμε συγκρατημένη αισιοδοξία για τον κύκλο της οικονομίας σε παγκόσμιο επίπεδο και εκτιμούμε ότι οι επενδυτές αποζημιώνονται αρκετά για τον κίνδυνο που συνδέεται με τις μετοχικές επενδύσεις. Ωστόσο, δεν είναι κατάλληλη στιγμή για διαφωνίες και έτσι διατηρούμε μια ελαφρά προτίμηση στις μετοχές, μειώνοντας όμως κατά πολύ τα επίπεδα κινδύνου στα χαρτοφυλάκια. Στα ισορροπημένα χαρτοφυλάκιά μας διατηρούμε την προτίμησή μας για την Ιαπωνία και τις αναδυόμενες αγορές και παραμένουμε κάπως επιφυλακτικοί για την Ασία. Στις προτιμήσεις μας συγκαταλέγεται και η Βρετανία, χάρη στις ελκυστικές αποτιμήσεις οι οποίες αποζημίωσαν ίσως με το παραπάνω τους επενδυτές για τον κίνδυνο που σχετιζόταν με τις εκλογές. Ουδέτερη στάθμιση διατηρούμε στην Ευρώπη, και μειώσαμε τη στάθμιση στις ΗΠΑ.
news@bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών